洋河股份(002304)：调整、筑底 等待复苏

本报告导读：


　　三季度公司报表端延续调整。行业需求仍有待修复，公司积极调整，经营改善，渠道水平优化，期待景气修复后弹性表现。


　　投资要点：


　　投资建议：调 整至"中性"评级，下调目标价至 40.00 元。预计 2026-28 年 EPS 分别为0.83 元、0.95 元、1.38 元（前次预测26/27 年EPS分别为2.56 元、3.05 元）；考虑到公司盈利已处周期底部，估值锚切换至正常化盈利，给予2028 年PE28.9x，对应目标价40.0 元。


　　降幅扩大，向业绩底迈进。公司1-3Q26 实现收入、归母净利118.2、18.3 亿元，分别同比-34.7%、-53.9%；3Q26 单季实现收入12.8 亿元，同比-61.1%，归母净利润-7.7 亿元，亏损扩大（2025 年同期-3.7亿元），扣非归母-6.5 亿元。


　　毛利率企稳、费用刚性放大亏损。3Q26 公司毛利率同比+2.0pct 至55.5%（1-3Q26 为71.4%、同比+0.3pct）：税金及附加占比同比+11.2pct至31.0%（生产环节税负相对刚性），销售、管理费用率分别同比+19.3pct/+20.9pct 至57.3%/34.0%，单季净利率同比-49.0pct 至-60.4%。我们预计公司期内未向渠道强制压货，3Q26 季末合同负债49.0 亿元，环比2Q26 末增5.9 亿元、同比-23.8%；考虑合同负债变动后，3Q26 实际销售（收入＋合同负债环比增量）约18.7 亿元、同比-51.2%，降幅小于报表但预收池同比缩水，经销商打款意愿仍未修复。


　　出清领先，禀赋仍在。我们认为，三季度洋河业绩调整幅度较大，是经营改善的必经之路；中期看，公司出清进程领先于行业，随着周期修复，洋河有望实现复苏，费用率有望随收入回升快速摊薄，利润弹性大于收入弹性；长期看，随着行业走出本轮周期，步入稳态阶段，公司作为有全国影响力的名酒品牌，产能、产品、渠道禀赋仍在，有望实现稳健增长。


　　风险因素：食品安全、产业政策调整等。

□.訾.猛./.苗.欣    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司