泸州老窖(000568)：国窖占比下降拖累盈利 去库积极加速触底

事件：26Q3 公司收入/归母净利润/扣非归母净利润分别41.95/13.32/13.29 亿元（同比-37.14%/-57.03%/-57.01%）。


　　26Q3 仍承压，产品价格保持稳定


　　26Q3 收入和利润仍承压，双节期间行业需求整体企稳，消费场景以礼赠、家庭聚会及宴席为主，商务和自饮对节日动销的拉动相对有限，公司持续深耕宴席市场，当前终端库存处于良性水平，产品市场价格保持稳定。国窖1573 持续进行价值塑造；前三季度特曲60 版收入占比持续提升，主要得益于华北市场低度产品实现突破以及四川市场高度产品优异表现；28 度高度锚定年轻消费群体，自7 月以来销售收入突破2000 万元。


　　费用税金刚性，盈利端承压


　　26Q3 毛利率/净利率同比-7.80/-14.58pct 至79.37%/32.04%，产品结构下降拖累毛利率；26Q3 销售费用率/管理费用率同比+2.49/+1.27pct，费用率提升或主因补贴前置兑付+双节费用灵活投放。26Q3 经营净现金流同比-37.10%至23.64 亿元；合同负债同比/环比-15.22/-1.21 亿元至23.16 亿元，渠道压力持续释放；销售回款同比-44.53%至44.17 亿元。


　　投资建议


　　我们认为：公司坚持品牌占位+积极去库存，有望实现加速触底，期待后续动销恢复迎强弹性表现。根据三季报，我们调整盈利预测。我们预计2026-2028 年收入分别同比-34%/+7%/+7%；实现归母净利润分别同比-43%/+11%/+11%，对应PE 为19/18/16 倍，考虑到短期业绩出清较大，有利于中长期发展，且26 年承诺分红85 亿，维持“买入”评级。


　　风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期；限售股解禁相关风险等。

□.张.潇.倩./.何.宇.航    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司