金达威(002626)：油脂供给变局下龙头再迎成长新周期

首次覆盖金达威并给予“买入”评级，给予27 年22 倍PE，目标价23.32元。公司以保健品原料起家、为辅酶Q10 全球TOP1 龙头，向下延伸 B 端制造、C 端保健品品牌运营，并募投转向藻油新赛道，打开第二成长曲线。


　　展望来看，公司传统原料处于价格周期底部、逐步企稳，公司依托成本优势有望逆势提升份额；下游保健品业务进入利润恢复的向上周期；藻油受益鱼油供给危机加速渗透、公司加速投产抢占增量市场，有望形成短期最大增量。


　　传统原料业务：全球辅酶Q10 龙头，周期底部份额再集中金达威为全球TOP1 辅酶Q10 供应商、市占率超50%，当前处于价格周期底部，公司依托行业景气与份额提升、巩固长期优势。1）行业：据欧睿，25 年全球辅酶Q10 终端零售市场规模19.3 亿美元（预计26-30 年CAGR为5.1%），核心受益于疫后心脑血管与抗衰保养需求释放，行业景气上行；2）公司：金达威依托技术积累形成成本优势，毛利率显著领先同行， 26H1公司产品吨价同比-14.4%、处行业价格下行周期，公司于2025 年10 月投产新增620 吨产能，以价换量实现产效与份额提升，龙头地位巩固。


　　保健品业务：产业链价值延伸，海内外产品/渠道拓展驱动成长加速公司通过收购布局保健品品牌、制造&代工环节，打通全产业链布局，25 年板块收入占比58%，经过前期调整，进入利润修复阶段，具体看：1）品牌端：Doctor’s Best 为美国龙头品牌，海外在亚马逊由买断转自营，打破渠道限制，iherb 等平台布局加速,国内跨境业务受益于监管打击假洋牌、实现收入高增；Zipfizz 当前重点布局抗衰SKU、有望形成矩阵突破。2）代工端：


　　Vitabest 为美国自有品牌生产与代工平台，重点推进软胶囊等新剂型产能布局，有望带动收入与利润加速成长。


　　藻油业务：鱼油供应危机加剧，技术与产能优势打造公司重要增长极行业维度，厄尔尼诺冲击全球鱼油供给，主供国秘鲁/智利鳀鱼捕捞由配额收紧进入资源紧缺阶段，IFFO 预计2026 年全球鱼油产量同比下降15%，并进一步导致价格大幅上涨，当前随藻油成本优势凸显、加速在水产饲料等领域替代鱼油，我们测算，假设水产养殖中藻油替代率25%/50%/65%，对应3.4/6.8/8.9 万吨藻油需求，相比2025 年2 万吨的消费量形成广阔空间。


　　公司万吨油脂产能已部分投产、下游供不应求，公司依托技术与产能优势承接藻油扩容需求，后续如在藻油EPA 技术上形成突破、将进一步承接更高附加值的人类营养需求，形成公司强成长驱动。


　　我们与市场观点不同之处


　　市场多将公司视作强周期原料企业，但我们认为公司已依托技术优势打通新原料供应、中游效率制造、下游品牌运营的全产业链能力。当前原料业务处于周期底部，公司并非单纯受损，而是以价换量带来份额提升、夯实长周期优势；藻油作为新业务，我们复盘前两轮厄尔尼诺期间鱼油供给表现，认为异常气候结束并不意味着供给与价格迅速恢复，鳀鱼生长周期带来一定时滞，藻油替代的窗口期或长于市场预期。


　　盈利预测与估值


　　我们预计26-28 年营收37.1/52.2/59.2 亿元，归母净利润3.7/6.5/7.7 亿元，对应26-28 年EPS 0.61/1.06/1.26 元，参考可比公司27 年PE 均值21x（Wind 一致预期），考虑到公司辅酶 Q10 龙头地位稳固，叠加藻油打开第二成长曲线，给予27 年22 倍PE，目标价23.32 元，给予“买入”。


　　风险提示：产品价格波动风险，新项目投产不及预期，藻油替代不及预期。

□.颜.慧.菁./.倪.欣.雨    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司