泸州老窖(000568)：渠道出清穿深水 国窖蓄势待春来

2026 年10 月29 日，公司发布2026 年三季报。公司2026 年前三季度实现营业收入146.68 亿元，同比-36.6%；归母净利润56.71 亿元，同比-47.3%；经营现金流净额44.45 亿元，同比-54.7%。单Q3实现营业收入41.95 亿元，同比-37.1%；归母净利润13.32 亿元，同比-57.0%；经营现金流净额23.64 亿元，同比-37.1%。


　　投资要点:


　　产品结构延续承压，继续聚焦渠道梳理。上半年公司中高档酒/其他酒类收入同比分别-38.9%/-10.3%，预计三季度延续上半年节奏、高端价格带继续承压、渠道库存逐步去化中。中秋旺季公司适当调整高度国窖控货挺价策略，通过加大费用前置促进经销商回款，一定程度上缓解销售压力。此外公司坚持推进低度国窖重点市场扩张及特曲60 培育，贡献市场增量。


　　毛利率与费用率承压，净利率延续下行。单Q3 毛利率同比-7.8pct，产品结构下移压低毛利率；税金及附加率同比+8.0pct，销售/管理/研发费用率分别同比+2.5/+1.3/+0.3pct，收入规模收缩后税费及费用率被动上行；归母净利率31.7%，同比-14.7pct。2026Q3 末合同负债23.16 亿元，较2026Q2 末减少1.21 亿元；前三季度经营现金流同比-54.7%，渠道压力持续缓解。


　　渠道调整持续深化，经营筑底尚待验证。我们认为，公司主力产品价格带受政策及需求环境影响较大，短期仍以去化库存、稳定价盘及改善渠道信心为主要任务。展望后续，高度国窖的库存及批价表现仍是经营修复的核心，低度国窖市场扩张和特曲系列培育有望提供结构性增量。我们认为，公司报表端已加快释放压力，但经营拐点仍需等待渠道回款及核心产品销售持续改善。


　　投资建议：报表出清持续深化，龙头修复弹性可期，维持“买入”评级。公司高度国窖控货稳价、低度国窖及特曲系列培育持续推进。我们认为，公司品牌壁垒和全国化渠道基础仍然稳固，随着渠道库存逐步去化、核心产品价盘企稳，收入及盈利能力有望在低基数下逐步修复。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为174/186/203 亿元，同比分别-33%/+7%/+9%；归母净利润分别为62/69/77 亿元，同比分别-43%/+10%/+12%，对应PE 估值分别为18/17/15，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济及白酒需求恢复不及预期；行业竞争加剧；国窖1573 批价表现不及预期；渠道库存去化不及预期；低度国窖及省外市场拓展不及预期；食品安全风险。

□.刘.旭.德./.胡.家.东    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司