科翔股份(300903)：拟85亿元扩产AI算力新产品 陶瓷混压PCB有望逐步放量

公司拟投资85 亿元扩产陶瓷混压PCB、mSAP 基板等，陶瓷混压PCB 业绩有望释放1）江西科翔AI 算力服务器项目：总投资30 亿元，达产后可实现年产高阶HDI 及高多层电路板约20 万平方米，产品包括陶瓷混压HDI 板、26 层及以上高多层板等。


　　2）科翔智算年产50 万平方米AI 算力印制电路板项目：总投资35 亿元，预计土地交付后2 年内投产，投产后4 年内达产，达产后年产值有望达45 亿元。


　　3）高端AI 算力用PCB 基板项目：总投资约20 亿元，达产后可新增4.6 万平方米mSAP基板，120 万平方米AI 服务器用PCB 基板的年产能。


　　公司拟发行H 股并在联交所上市，新增公司及子（孙）公司综合授信、融资租赁额度1）拟发行H 股并在联交所主板上市：发行比例不超过发行后公司总股本的15%。


　　2）新增融资租赁额度：公司及子（孙）公司拟新增不超过10 亿元融资租赁额度。


　　3）新增综合授信额度：公司及子（孙）公司拟新增申请综合授信总额不超过64.9 亿元。


　　孙公司广州陶积电专注先进陶瓷板材，2026 年低介电常数氮化硅材料陶瓷产品有望导入AI 服务器


　　1）广州陶积电专注先进陶瓷板，有望解决AI 服务器和高功率IGBT 模块散热问题。


　　2）公司在低介电常数氮化硅的陶瓷材料上取得关键突破，可缩短信号传输延时，减少高频损耗。目前公司已完成该材料的小批量试制，计划在2026 年导入AI 服务器。


　　陶瓷混压PCB：芯片热功耗飙升，陶瓷混压PCB 有望成为破局关键1）陶瓷混压PCB 可提升散热能力，缓解PCB 板翘曲问题，需求爆发在即①随芯片功耗提升，对散热能力的要求越来越高：英伟达H100 芯片TDP 为700W，Rubin架构将提升至2300W，散热愈发紧迫。


　　②陶瓷混压PCB 导热能力优异，有望缓解PCB 板翘曲问题，需求爆发在即：


　　陶瓷板导热能力更强：陶瓷板（氮化铝）热导率远高于M8，可缓解芯片散热问题。


　　③市场空间：据我们测算，2026-2030 年，全球数据中心用陶瓷混压PCB 市场空间有望从23 亿人民币增长至630 亿人民币，复合增速达129%。


　　④竞争格局：参与厂商的核心竞争力在于客户合作、先进半导体封装能力、HDI 和陶瓷板量产能力。同时拥有HDI 和陶瓷板生产能力的企业稀缺。


　　孙公司广州陶积电为陶瓷板材先行者，助力公司卡位北美大客户1）广州陶积电成立于2017 年，公司通过全资子公司智恩电子持有其86%股权。


　　2）陶积电为陶瓷板材先行者，技术优势突出，执行董事、经理徐朝晨是中国电子电路行业协会团体标准《直接覆铜陶瓷印制板》的起草人之一，技术背景深厚。


　　3）公司在材料制备、工艺产能、客户关系上优势凸显，受益陶瓷混压PCB 需求爆发①材料制备：陶积电在陶瓷板材料端、工艺端技术领先。②工艺及产能：公司拥有先进半导体封装和HDI 制造能力；九江基地二期投产后可新增100 万平方米HDI 产能。③客户关系：公司正与北美大厂合作研发用于AI 服务器的陶瓷板，重点攻克散热问题。


　　盈利预测与估值


　　预计2026-2028 年公司营业收入分别为58、79、126 亿元，同比增长57%、35%、59%；归母净利润分别为5.5、10.2、16.1 亿元，26 年扭亏，27-28 年分别同比增长85%、58%。


　　对应PE 分别为62、33、21 倍。维持“增持”评级。


　　风险提示：1）陶瓷混压PCB 订单落地不及预期；2）市场竞争加剧；3）技术迭代；4）高管减持风险；5）短期股价波动较大风险； 6）募投项目兑现风险；7）再融资风险；8）H股融资导致 EPS摊薄风险；9）定向增发限售股解禁风险

□.王.华.君./.蒋.逸./.田.发.祥./.秦.乐.恒    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司