百隆东方(601339)：产能饱满及成本控制下盈利同比改善

百隆东方发布三季报：Q3 实现营收20.17 亿元（yoy-5.49%，qoq-11.78%），归母净利2.37 亿元（yoy+48.14%，qoq-25.31%）。2026 年Q1-Q3 实现营收62.90 亿元（yoy+9.89%），归母净利7.96 亿元（yoy+44.81%），扣非净利7.36 亿元（yoy+44.69%）。我们预计Q3 收入承压主因去年低价坯纱市场带来的高销量基数，价格修复、产能利用率提升及成本下降推动利润延续同比高增。我们预计Q4 收入压力较Q3 或减轻、主业利润有望维持相对稳定增长。长期看越南产能竞争优势、充裕现金流及高股息属性仍突出，维持“买入”评级。


　　高基数下量承压、价格修复显著，国内及越南产能利用率维持高位1）分量价：我们预计26Q3 销量yoy-14%，主要受去年拓展佛山等低价坯纱市场后的高基数影响；价格yoy+6.4%，同比增长显著，我们预计10 月以来公司接单量向好，色纺接单及出货均保持较好态势。2）分品类：我们预计Q3 色纺纱销量同比仍保持增长，坯纱销量回落影响整体销量表现。3）分区域：Q3 国内及越南工厂均维持满产，越南延续较强盈利能力，扣除国内工厂、投资收益等扰动后Q3 主业盈利环比维持平稳；公司计划于27 年初新增一个车间，随订单延续饱满状态，后续国内及越南工厂有望维持满产。


　　4）分客户：Q3 公司向优衣库/Tommy 出货量同比维持快增，向Nike 出货量环比有所改善，公司与头部客户合作较紧密。


　　平均成本优势驱动毛利率提升，低价原料库存有望支撑后续表现26Q3 毛利率19.17%/yoy+8.88pct/qoq+3.32pct，其中色纺纱/坯纱毛利率21.29%/15.41%；色纺/坯纱均价环比基本维持稳定，成本下降为毛利率提升主要驱动，坯纱订单饱满（且生产聚焦30/42 支等高生产效率支数）带动产能利用率提升与单吨成本下降，且公司前期低价原材料主备较多。我们预计公司低价原料库存可覆盖至少10 个月生产，Q4 有望通过持续采购新棉并进行小规模期货对冲管控成本价格，27H1 成本波动有限，若维持满产，毛利率有望保持较优水平。


　　投资收益环比平稳，现金流改善显著


　　26Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为0.44%/3.36%/1.27%/1.33%，同比分别-0.08/+0.04/+0.43/+0.89pct。1）投资收益及汇兑：我们预计公司Q3投资收益及期货贡献有限，环比基本持平至略增；国内汇兑形成部分损失，越南仍保持正收益。2）前三季度经营性现金流净额9.12 亿元、yoy+52.7%，主要受销售回款增加及应收账款下降带动；期末应收账款6.10 亿元，较年初下降约1.44 亿元，存货41.43 亿元。


　　盈利预测与估值


　　考虑公司同比高基数下销量仍有压力， 我们下调公司26-28 年营收5.6%/9.2%/8.7%至85.07/88.54/93.49 亿元，考虑公司订单饱满带动成本改善显著，且仍有部分低价原料，我们基本维持26 年归母净利润为9.9 亿元，略下调27-28 年归母净利润预测3.32%/0.51%至10.33/11.26 亿元，主要考虑总产能限制下营收增长有限，对应26-28 年EPS 为0.66/0.69/0.75 元。


　　参考Wind 可比公司 27E PE 均值13.7x，考虑棉纺行业具备一定周期属性，盈利改善趋势或已部分兑现，给予公司 27E PE 13.8X，下调目标价至9.5 元（前值9.9 元，对应15 倍26 年PE）。维持“买入”评级风险提示：原料期货价格波动、订单不及预期、国内竞争加剧。

□.樊.俊.豪./.张.霜.凝    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司