地素时尚(603587)：业绩超预期 收入提速 扣非净利润强劲增长

公司发布2026 年三季报，业绩表现超预期。前三季度公司收入同比增长9.5%至16.9 亿元，归母净利润同比增长19.8%至2.8 亿元，扣非净利润增长44.8%至2.8 亿元，收入及扣非净利润大超预期，主要来自经销渠道库存去化完成及渠道拓展顺利，带动经销收入增长较快，折扣改善带来毛利率提升，以及费用管控较好带动。扣非净利润与净利润的差异主要是三季度公允价值变动损失等因素的扰动，扣非口径更能直观体现真实成长性。26Q3 单季度收入同比增长22%至 5.9 亿元，归母净利润同比增长11%至0.73 亿元；扣非净利润同比高增72%至0.99 亿元，公司已连续四个季度实现扣非利润高增，内生动能强劲，增长趋势持续验证。


　　两大核心品牌均稳步增长，毛利率逆势提升。前三季度DA 和DM 收入同比增长13%至10.0亿元，毛利率提升0.3pct 至77.1%，前三季度门店净增26 家至480 家。DZ 收入同比增长6%至6.7 亿元，毛利率改善 0.9pct 至 74.8%，前三季度门店小幅净增8 家至346 家。两大主力品牌收入、毛利率同步向好，是业绩增长的核心支柱。


　　分渠道看。线上线下渠道同步增长，三季度线下拓店加快。前三季度线上收入同比增长20%至4.0 亿元，毛利率同步提升3pct 至79.7%，线上实现“量利齐升”；线下收入同比增长7%至12.8 亿元，毛利率小幅回落 0.3pct 至 75.1%。拆分线下，直营收入同比增长3%至6.9 亿元，毛利率提升2pct 至81.5%，前三季度净开21 家店至250 家。经销收入同比增长13%至5.8 亿元。在门店净开店及库存理顺后发货提速，前三季度净开24 家店至588 家；毛利率降低2.5pct 至67.5%，主要是加大经销商扶持力度、让利渠道伙伴，为后续经销扩张铺路。


　　毛利率稳步提升，费用管控成效显著，盈利能力大幅改善。前三季度整体毛利率提升0.5pct至76.0%，品牌溢价能力持续稳固。销售费用率下降2.8pct 至42.8%，管理费用率下降2.6pct至7.5%，运营效率持续提升。虽然有公允价值变动等的扰动，但归母净利率仍提升1.4pct 至16.7%，扣非净利率大幅提升4pct 至16.4%。同时经营性现金流净额同比增长35%至4.3 亿元，盈利质量扎实，存货同比微增3%至4.3 亿元。


　　2026 年员工持股计划已落地，深度绑定核心人才。公司发布2026 年员工持股计划，授予股票数量不超过833 万股，约占总股本的1.76%，拟筹集资金总额上限为5204.15 万元，首次授予部分实际参与认购份额的员工为19 人，缴纳资金总额为4522.5 万元，受让公司股份价格为6.25 元/股，受让股份数量为723.6 万股，占总股本的1.53%。考核目标为2026-2028 年收入或扣非净利润较2025 年分别增长10%/20%/30%，对应复合增速约为9%。


　　公司深耕中高端女装行业，多品牌矩阵优势明显，内生成长性优异，品牌力强且具备较高的盈利能力，三季报收入利润均取得优异表现，开启品牌向上、业务复苏新通道。考虑到公司收入提速，绩依然超预期，我们上调收入利润预测，但26 年因受到公允价值变动等影响，仅上调收入预测，27-28 年收入利润均上调，预计26-28 年归母净利润为3.1/3.7/4.3 亿元（原为3.1/3.4/3.7 亿元），对应PE 为21/18/15 倍，维持增持评级。


　　风险提示：消费复苏不及预期；市场竞争加剧风险；存货积压风险；股票异常波动风险。

□.刘.佩./.王.立.平    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司