贵州茅台(600519)：市场化调整成效显著 Q3符合预期

业绩概要：


　　公司公告2026 年前三季度实现营收1332.8 亿，同比增1.8%，录得归母净利润644.7 亿，同比下降0.2%；第三季度实现营收410 亿，同比增3%，录得归母净利润199.5 亿，同比增3.8%，业绩符合预期。


　　点评与建议：


　　公司市场化调整成果显现，26Q3 实现稳健增长。单季度来看，茅台酒实现营收352 亿，同比增0.8%，增速较Q2 转正，判断主要受益提价、C 端购酒便利性进一步提升，系列酒实现营收50.3 亿，同比增22%，受益市场化调整后动销修复。


　　渠道来看，单三季度，直销收入218 亿，同比增40%，其中“i 茅台”收入183 亿，同比增847.5%，占直销收入比重上升至82.7%，“i 茅台”C端调节器的功能进一步凸显；传统渠道实现收入184.2 亿，同比下降21.6%。


　　利润端，Q3 毛利率同比下降1.6pcts 至89.8%，主要系产品结构调整（年内非标产品减量）；费率保持平稳，期间费用率同比上升0.52pct 至7.85%；税金比率同比下降1.98pcts 至14.86%。


　　年内看，由于非标产品不设目标，前三季度稳健增长主要动力在于飞天茅台，飞天茅台的投放或大于预期。展望后市，板块仍处于深度调整中，公司对价格体系进行全方位统筹，或有助于率先走出周期低谷。Q4 来看，国庆中秋双节后，飞天批价回落有限（10 月底价格维持在1700 元/瓶左右），价格韧性凸显，报表端，在提价支撑下，稳健增长应无虞。


　　维持盈利预测，预计2026-2028 年将分别实现净利润852 亿、916 亿和968 亿，分别同比增3.4%、7.6%和5.7%，EPS 分别为68.12 元、73.30元和77.44 元，当前股价对应PE 分别为20 倍、19 倍和18 倍，周期低谷抗压能力显著，上调至“买进”。


　　风险提示：改革成效不及预期，需求修复不及预期

□.顾.向.君    .群.益.证.券.(.香.港.).有.限.公.司