联讯仪器(688808)：产品迭代及客户导入持续推进

公司公布26 年三季报：26Q1-Q3 实现营收40.43 亿元(yoy+402%)，归母净利20.06 亿元(yoy+1976%)，扣非净利19.34 亿元(yoy+1981%)；其中Q3 单季度实现营收25.12 亿元(yoy+711%/qoq+141%)，归母净利14.39 亿元(yoy+3488%/qoq+221%) ， 扣非净利13.72 亿元(yoy+3404%/qoq+208%)。Q3 公司收入快速增长，主要原因为受益于全球算力需求提升以及数据中心建设进程加速，高速互联产品需求持续高速增长，拉动公司通信测试仪器产品及光电子器件测试设备产品的市场需求快速增长；而受益于规模效应，公司盈利能力显著增强。公司有望持续受益于光模块下游扩产、技术升级和国产替代进程，且存储芯片、集成电路、功率器件测试设备布局或可为公司提供远期成长空间，我们看好公司未来成长弹性，维持“买入”评级。


　　Q3 毛利率持续上行，规模效应下盈利能力显著增强公司Q1-Q3 毛利率75.04%，同比+15.90pct；其中Q3 单季度毛利率77.63%，同比+22.76pct/环比+4.95pct，我们认为主要为公司高端产品放量、产品结构变化推动毛利率持续上行。期间费用率方面，公司Q1-Q3 销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.14%/4.40%/9.88%/0.89% ， 分别同比-4.81/-8.74/-15.01/+1.38pct；公司Q1-Q3 合计期间费用率达17.31%，同比-27.19pct 。公司Q3 单季度销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.63%/2.93%/5.95%/0.71% ， 同比-3.99/-9.84/-14.80/+1.53pct ， 环比-0.57/-3.16/-6.63/-0.21pct。公司Q3 合计期间费用率达11.23%，同比-27.10pct，环比-10.56pct。公司Q1-Q3 净利率49.60%，同比+37.48pct；Q3 单季度净利率57.27%，同比+43.98pct，环比+14.32pct，受益于销售规模的扩大带来的规模效应，公司盈利能力显著增强。


　　合同负债金额快速提升，产品迭代及客户导入持续推进公司Q3 末合同负债金额达9.24 亿元，对比H1 末的6.49 亿元增长2.75 亿元(+42.4%)，对比25 年末的1.61 亿元显著提升，验证公司订单面高景气。


　　公司Q3 末存货余额达17.79 亿元，对比H1 末/25 年末的11.51/5.01 亿元亦增长明显，我们认为主因为公司适当备货，或可有效保障后续订单顺利交付与确收。从经营进展来看，根据公司微信公众号9 月17 日披露，其硅光晶圆测试系统累计出货量突破100 台，实现规模化应用；10 月发布8 通道中功率高密度PXIe 精密源表S2020C 及4 通道高功率PXIe 精密源表S2021C，夯实公司设备硬件底座。此外据公司公告，新一代2.4T/3.2T 采样示波器及配套时钟恢复单元的自研采样保持芯片已流片，产品将于H2 向头部客户送样验证；功率器件测试、集成电路电性能测试、存储芯片测试领域的产品研发与客户拓展工作持续推进。


　　盈利预测与估值


　　考虑到公司毛利率有所提升，且规模效应下期间费用率优化，盈利能力显著上行，我们上调公司 26-28 年归母净利润预测至30.79/61.39/92.23 亿元（较前值20.47/43.42/66.93 亿元分别上调 50%/41%/38%）。可比公司2027 年iFind 一致预期PE 均值为35 倍，考虑到公司未来盈利预测已可较好体现公司成长性，给予公司27 年35 倍PE 估值（前值75 倍），调整对应目标价为1414.00 元（前值按当前股本计2143.07 元，下调原因主要为可比公司估值有所下降）。


　　风险提示：产品研发不及预期风险；下游需求波动风险；市场竞争加剧风险。

□.杨.云.逍./.王.兴./.王.自./.张.婧.玮    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司