巨人网络(002558)：核心产品进入稳健运营阶段

巨人网络发布2026 年三季报，公司26 年前三季度实现营业收入66.85 亿元（yoy+98.5%）；归母净利润28.86 亿元（yoy+103.7%）；扣非后归母净利润30.98 亿元（yoy+108.8%）。其中，公司26Q3 实现营业收入19.96亿元（yoy+17.0%，qoq-15.4%）；归母净利润7.42 亿元（yoy+15.9%，qoq-30.3%）；扣非后归母净利润8.62 亿元（yoy+27.1%，qoq-29.5%）。


　　Q3 公司收入及归母净利润同比增速较上半年有所放缓，主要系核心产品进入较高基数下的稳健运营阶段。公司此前提出未来三年分红率不低于70%，持续提升股东回报水平。我们维持“买入”评级。


　　Q3 收入环比回落，盈利能力整体保持稳健


　　公司26Q3 实现营业收入19.96 亿元（yoy+17.0%，qoq-15.4%），毛利18.84亿元（yoy+22.1%），毛利率94.4%，同比提升4.0pct，环比下降1.8pct，整体仍维持较高水平。费用端，公司26Q3 销售费用6.85 亿元（yoy+9.6%），销售费用率34.3%，环比提升7.9pct，或与海外推广及产品运营投入增加有关；研发费用3.11 亿元（yoy-8.3%），研发费用率15.6%，环比提升3.7pct；管理费用0.73 亿元（yoy+24.8%），管理费用率3.7%。整体来看，公司在核心产品进入相对成熟运营阶段后，仍保持较高毛利率及稳定盈利能力，后续需关注新品推广投入与海外业务拓展对费用率及利润率的影响。


　　产品多元化不断推进，增长结构持续优化


　　公司产品梯队不断丰富。增量端，《超自然行动组》于8 月24 日官宣DAU突破1200 万，在今年2 月突破1000 万的基础上再创新高，渠道侧7 月登陆抖音小游戏中心后迅速跻身平台TOP3；《名将杀》已于26Q2 进入正式商业化，26Q2 以来累计注册用户突破100 万，DAU/MAU 稳步上行；存量端，成熟产品仍构成稳定现金流来源：征途系列游戏今年迎来21 周年，产品携手敦煌艺术馆开展联动，并于10 月23 日开启周年庆版本；《原始征途》10 月24 日位列微信小游戏畅销榜第4，印证经典IP 凭借内容迭代与渠道运营持续焕新的能力。我们认为，新品放量与存量稳态的组合，将有效平滑单一产品生命周期波动对业绩的影响。


　　AI 应用及投资双轨推进，产业版图持续扩容


　　公司已将AI 广泛嵌入研发创新、广告投放、社媒运营及客户服务等经营环节。“千影Qian Ying”多模态模型矩阵持续迭代，覆盖视频生成、音乐生成与智能交互等方向；《超自然行动组》新增代码AI 生成占比超过80%、策划配置AI 参与率超过60%；海外AI 音视频产品VibeMe 累计用户突破百万。


　　外延投资层面，公司继2025 年参投AI 创作平台LiblibAI、AI 视频生成企业爱诗科技之后，今年进一步参投AI 算力基础设施服务商硅基流动、具身智能仿真基础设施厂商光轮智能及AI 3D 大模型厂商VAST（三启万物）；同时，公司拟以1.5 亿元、1 亿元及3500 万元分别认缴云锋元创、石溪兆易一号及湖杉钇唯基金份额，合计2.85 亿元。我们认为，AI 能力协同有望强化公司长期内容工业化及全球化竞争能力。


　　盈利预测与估值


　　考虑《超自然行动组》运营进入成熟周期，且后续新品研发及发行或抬高费用水平，我们下调公司26-28 年归母净利润预测至37.8/41.1/44.3 亿元（前值为43.3/47.4/53.4 亿元）。当前可比公司2026 年平均PE 为12.3X（此前为26 年14X），公司游戏出海节奏确定，后续增长能见度较高，给予公司26 年16X PE（前值21X PE），下调目标价至31.82 元（前值为48.54 元）。


　　风险提示：新品上线表现不及预期、买量成本提高、行业政策风险。

□.夏.路.路./.田.鹏    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司