海天味业(603288)：需求偏弱、成本上涨致Q3增长降速

公司公布26Q1-3 业绩：26Q1-3 收入/归母净利润/扣非归母净利润225.5/53.8/50.8 亿元，同比+4.3%/+1.2%/-1.5%；对应26Q3 收入/归母净利/扣非净利64.1/11.9/11.2 亿元，同比+0.1%/-15.4%/-16.6%。26Q3 经营压力显著增加，核心在于26Q3 淡季餐饮偏弱、叠加库存影响，收入增长动能减弱；利润端，Q3 大豆/PET 等成本压力进一步上行，叠加汇兑损失与投资收益减少，Q3 净利率同比-3.4pct。展望来看，国内需求偏弱且竞争激烈，公司凭借品牌/渠道的龙头地位实现份额提升，海外市场加速布局，期待形成突破，维持“增持”。


　　餐饮需求走弱导致酱油/蚝油销售承压


　　产品端，26Q1-3 酱油/蚝油/调味酱/其他产品营收114.7/36.4/22.6/39.7 亿元， 同比+2.8%/+0.2%/+1.4%/+10.7% ， 对应26Q3 同比-1.9%/-5.2%/+2.0%/+4.2%，蚝油、酱油因餐饮渠道占比高、销售压力更为显著，调味酱与小品类产品受益新品推广实现增长；分渠道，26Q1-3 线下/线上收入199.3/14.1 亿元，同比+3.0%/+12.9%，线下保持平稳，线上依托新品导入实现快速增长；分区域，26Q1-3 东部/南部/中部/北部/西部收入同比+3.0%/+5.8%/+2.2%/+3.0%/+4.3%，各区域保持均衡增长。


　　成本上涨及汇兑/理财收益减少导致Q3 净利率同比-3.4pct26Q1-3 毛利率为40.0%，同比持平，对应26Q3 毛利率为37.3%，同比-2.3pct，主要系大豆、PET 等原材料采购价提升，后续成本压力或仍将维持，公司积极通过降本增效、采购优化等进行对冲。费用端，26Q1-3 销售/管理/研发/财务费用率分别为6.3%/2.8%/3.3%/0.3%，同比-0.3/+0.3/+0.3/+1.9pct（Q3 同比+0.3/+0.1/+0.5/+2.5pct），Q3 销售费率同比提升、主因广告费用确认节奏影响；财务费率提升主因汇兑损失增加、存款等减少，此外Q3 公允价值变动损益因美债利率上升亦环比减少0.9 亿。最终26Q1-3/26Q3 公司归母净利率分别同比-0.7/-3.4pct 至23.9%/18.6%。


　　盈利预测与估值


　　考虑外部因素导致成本上涨、汇兑理财等收益减少，我们下调公司盈利预测，预计26-28 年EPS 1.20/1.27/1.37 元（较前次-9%/-10%/-11%），参考可比公司27 年PE 均值26x，考虑公司在成本压力下具有较强调节能力，龙头地位显著，给予27 年目标PE 30x，目标价38.10 元（前次目标价40.61元、对应26 年31x PE），参考H 股上市以来H/A 折价均值20%，给予27年24x PE，对应38.61 港币目标价（前次39.37 港币，对应26 年26x PE），维持“增持”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

□.颜.慧.菁./.倪.欣.雨./.张.宇.轩    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司