通威股份(600438)：硅价回暖+开工提升带动Q3毛利扭亏

通威股份发布三季报：Q3 实现营收239.80 亿元（yoy-0.46%，qoq+7.86%），归母净利-16.39 亿元（yoy-420.80%，qoq 减亏38.71%），扣非归母净利润-15.85 亿元（yoy-258.47%，qoq 减亏41.79%）。2026 年Q1-Q3 实现营收583.37 亿元（yoy-9.69%），归母净利-67.59 亿元（yoy-28.25%），扣非净利-68.68 亿元（yoy-25.54%）。公司Q3 单季度毛利润端扭亏，毛利率修复5.87pct 至3.32%，主要系行业硅料价格筑底反弹、公司丰水期开工率提升等因素所致，同时资产减值、信用减值缩窄亦有正面贡献。我们看好经营压力逐步缓解，轻装上阵具备利润修复释放空间。展望后续，一方面，公司持续推进降本增效，成本管控能力与先进电池组件产品布局将成为穿越行业周期、巩固竞争优势的核心；另一方面，能效能耗强制性国标将于2027年起实施，叠加行业成本核算标准落地，有望进一步遏制无序生产，推动落后产能出清，加速行业供需格局改善。维持“买入”评级。


　　硅料：反内卷政策持续加码，供需格局有望改善，推动行业盈利修复26Q3 以来，国内多晶硅反内卷政策从行业自律逐步转向制度化约束，供需两端治理力度持续加强。价格端，7 月光伏行业成本核算通则发布、9 月发改委及市场监管总局明确低价无序竞争成本核算规则，10 月国务院常务会议原则通过《价格法》修正草案，逐步强化对低于成本不合理竞争行为的监管，有望减少行业非理性价格竞争。供给端，10 月工信部发布《光伏制造行业规范条件（2026 年本）》征求意见稿，拟将现有三氯氢硅法多晶硅项目综合电耗要求由60kWh/kg 收紧至49kWh/kg，新建及改扩建项目由53kWh/kg 收紧至37kWh/kg，叠加2027 年实施的强制性能耗国标，有望加速高能耗、低效率产能出清。我们认为，硅料行业政策重心由遏制低价竞争向推动供给侧出清延伸，随着减产落地、落后产能退出及库存逐步消化，硅料价格有望逐步向合理成本区间回归，行业盈利有望迎来修复，低成本、高能效及资金实力较强的龙头企业有望率先受益。


　　电池组件：TNC 3.0 组件量产加速，HJT、钙钛矿叠层持续布局公司持续推进光伏电池组件技术迭代，7 月中旬TNC 3.0 G12 750W 组件正式量产，量产效率达到24.14%+，超越国家光伏一级能效标准。与此同时，公司持续推进HJT 铜互连、无银化及钙钛矿叠层技术，其中HJT 铜互连兼具地面电池降本与太空光伏轻量化应用潜力，钙钛矿叠层则已具备5MW 试验线工程化基础。


　　盈利预测与估值


　　考虑到Q3 行业价格回暖不及我们预期，叠加行业端光伏需求压力犹存，公司端资产减值压力大于我们预期，因此我们主要下调公司26 年硅料业务毛利率，调整26~27 年相关费用和减值假设，下调公司26-28 年归母净利润至-70.69/21.14/41.41 亿元（较前值分别调整增亏103%/下调23%/下调5%），对应EPS 为-1.57/0.47/0.92 元。参考可比公司27 年iFinD 一致预期28.34xPE（前值27 年26.99x），给予公司27 年28.34 倍PE 估值，下调目标价为13.32 元（前值16.46 元，对应26.99 倍27 年PE）。维持“买入”评级。


　　风险提示：海外政策风险、下游需求不及预期、国内供给侧改革不及预期等。

□.刘.俊./.边.文.姣./.苗.雨.菲    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司