东方证券(600958)：经纪与资管驱动利润增长

公司26Q1-Q3 实现营业收入121.71 亿元，同比-4.23%；归母净利润53.79亿元，同比+5.25%；扣非归母净利润52.79 亿元，同比+5.14%，加权平均ROE 为6.51%，同比提升0.16pct。26Q3 单季营业收入26.10 亿元，同比-44.54%；归母净利润8.60 亿元，同比-47.78%，投资收入下降形成主要拖累。经纪、资管及利息收入增长，对累计盈利形成支撑。公司资管业务特色及财富管理转型仍具发展空间，维持A/H 股买入评级。


　　资产规模环比调整


　　截至26Q3 末，公司总资产5251.24 亿元，较年初+7.86%、较26H1 末-4.84%；归母净资产865.52 亿元，较26H1 末+2.28%。剔除客户保证金后的杠杆率为4.13 倍，较26H1 末下降约0.30 倍。金融投资规模2409.64 亿元，较26H1 末下降5.01%，其中交易性金融资产1153.51 亿元、其他债权投资911.31 亿元，分别较26H1 末下降8.31%、3.62%；其他权益工具投资340.28 亿元，较26H1 末增长5.38%。母公司净资本616.48 亿元，较26H1 末增长8.25%；资本杠杆率15.39%，较26H1 末提升1.12pct。


　　投资回落拖累收入


　　26Q1-Q3 投资净收入50.32 亿元，同比下降18.78%，占营业收入41.35%，仍是主要收入来源；26Q3 单季投资净收入3.95 亿元，较上半年累计46.37亿元明显放缓。前三季度投资收益53.44 亿元，同比下降8.36%；公允价值变动收益2.23 亿元，同比下降75.16%，投资收益与估值变动共同影响收入表现。投行净收入9.18 亿元，同比下降21.68%，26Q3 单季为3.19 亿元，投行与投资业务修复仍需观察。


　　资管业务同比增长


　　26Q1-Q3 经纪、资管净收入分别为27.00 亿元、12.14 亿元，同比+13.41%、+24.76%，26Q3 单季分别为8.88 亿元、3.66 亿元，资管业务保持增长，对投资收入波动形成补充。前三季度利息净收入12.58 亿元，同比+61.58%，26Q3 单季为4.22 亿元，信用业务对收入的贡献提升。前三季度管理费用55.53 亿元，同比下降10.86%，管理费率45.63%，同比下降约3.39pct，费用降幅高于营收降幅，支撑利润实现正增长。26Q3 单季管理费用17.09亿元，信用减值计提0.03 亿元。


　　盈利预测与估值


　　考虑到投资及投行业务收入承压，我们下调公司相关收入假设，预计26—28年营业收入154.67/160.89/179.49 亿元（前值183.97/204.53/223.45 亿元，分别下调16%/21%/20%），归母净利润61.05/64.21/72.41 亿元，同比+8%/+5%/+13%（前值72.62/81.62/90.15 亿元，分别下调16%/21%/20%）；27 年BPS 为10.33 元。可比公司27 年Wind 一致预期A/H 股平均PB 为0.80/0.58 倍，考虑公司资管业务特色及财富管理转型空间，给予A/H 股27年1.1/0.6 倍PB，目标价分别为11.36 元/7.24 港元（前值12.90 元/9.17港元，对应26 年1.3/0.8 倍PB），均维持买入评级。


　　风险提示：权益市场波动导致投资收益低于预期；市场成交活跃度回落拖累经纪及财富管理收入。

□.沈.娟./.汪.煜    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司