海澜之家(600398)：主品牌稳健 AdidasFCC保持高速发展 团购波动收窄

26Q3：收入及扣非稳健增长、公允价值变动影响归母增速


　　26Q3 公司收入43.0 亿，同比+6.7%，毛利率44.1%，同比+2.3pp，来自主品牌毛利率提振且占比上升；期间费用率35.3%，同比+3.9pp，其中销售费用率同比+2.4pp，来自渠道拓展及营销支出，财务费用率同比+1.8pp，与利率下降致财务收入减少有关；扣非利润同比+5%至2.6 亿，略超预期，但归母利润由于公允价值损失同比增加5933w（来自投资损失），归母利润同比-15%至2.4 亿。


　　海澜之家主品牌：拓店顺畅、毛利率改善


　　26Q3 收入27.8 亿，同比+13.4%，环比Q2 轻微加速，毛利率同比提升2.5pp至48.0%，预计来自直营占比提升+控制促销活动，门店数量5810 家，较年初+185 家，主要增量来自直营渠道（购物中心为主）较年初+193 家，同时海外门店积极拓展。


　　其他品牌：Adidas FCC 高增、奥莱继续调整其他品牌


　　Q3 收入同比+2%，其中，预计Adidas FCC 继续保持拓店及零售高增，城市奥莱项目仍在调整中；其他品牌Q3 末门店1736 家，较Q2 末+56 家，我们估计主要增量来自AdidasFCC。


　　海澜团购：降幅环比收窄


　　Q3 收入4.9 亿，同比-9%，降幅较26H1 显著收窄，毛利率29.9%，同比-11.2pp，与行业竞争+低毛利率订单占比提升有关? 盈利预测及投资建议：


　　公司作为男装龙头主业国内表现稳健、海外积极发展，Adidas FCC 项目及城市奥莱项目为代表的第二成长曲线有序推进，预计26/27/28 收入+6.2%/8.5%/7.3%至230/249/267 亿元，归母净利-7.4%/+5.3%/+4.2%至20.1/21.1/22.0 亿元，PE 13.8/13.1/12.6X，按照过去3 年90%以上分红计算股息率6.6%，稳增长高股息属性突出，维持“买入”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧，新业务发展不及预期

□.马.莉./.詹.陆.雨    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司