贵州茅台(600519)公司事件点评报告：业绩稳增长 C端放量明显

事件


　　2026 年10 月30 日，贵州茅台发布2026 年三季报：2026Q1-Q3 总营收1332.84 亿元（同增2%），归母净利润644.67 亿元（同减0.2%），扣非净利润643.25 亿元（同减0.6%）。其中2026Q3 总营入410.06 亿元（同增3%），归母净利润199.51 亿元（同增3.8%），扣非净利润198.61 亿元（同增3%）。


　　投资要点


　　结构变化拖累毛利率，继续精简系列酒经销商


　　毛利率方面，2026Q1-Q3/2026Q3 分别同比-1.7pct/-1.6pct至89.6%/89.6%，系产品结构变化所致。费用方面，销售费用率2026Q1-Q3/2026Q3 分别同比+0.2pct/+0.9pct 至3.6%/4%，管理费用率2026Q1-Q3/2026Q3 分别同比-0.2pct/-0.4pct 至4%/4.1%，费用精准投放。综合作用下，公司净利率2026Q1-Q3/2026Q3 分别同比-1.1pct/+0.4pct 至50.9%/51.4%。2026Q1-Q3 末合同负债20.84 亿元，环比减少10.93 亿元；销售商品、提供劳务收到现金1435.23 亿元，环比增加451.01 亿元。截止2026Q3 末，公司国内共有2285个经销商，净减少68 个；国外共有124 个经销商，净减少2个。经销商数量变动主要为系列酒经销商。


　　i 茅台持续发力，拥抱C 端效果明显


　　产品端来看， 2026Q1-Q3 茅台酒/ 系列酒营收分别为1129.25/179.69 亿元， 分别同比+2.2%/+0.5% 。渠道端来看，2026Q1-Q3 直销/经销营收分别为737.74/571.2 亿元，分别同比+32.8%/-21.6%，系自营渠道增长所致。2026Q1-Q3末i 茅台不含税营收585.62 亿元，同增361%。区域来看，2026Q1-Q3 国内营收1292.53 亿元，同增3.8%；国外营收16.41 亿元，同减58%。


　　盈利预测


　　我们看好公司发力直营渠道特别是i 茅台放量，稳步推进“全面向C”战略，通过推动场景、客群、服务“三个转型”与产品端、渠道端、终端“三端变革”，茅台酒、系列酒及国际化三大板块协同发力。根据公司三季报，我们调整公司2026-2028 年EPS 分别为66.98/71.18/76.31 元（前值分别为68.82/73.13/78.37 元），当前股价对应PE 分别为21/20/18 倍，维持“买入”投资评级。


　　风险提示


　　宏观经济下行风险、产能扩张不及预期、直营增长不及预期、改革进程不及预期等。

□.孙.山.山    .华.鑫.证.券.有.限.责.任.公.司