美的集团(000333)：渠道DTC去库存 大额回购锁定回报

公司发布2026 年三季报：1）2026Q1-3，公司收入利润稳健增长，经营韧性凸显；营业收入为3674 亿元，同比+1.2%；毛利率25.5%，同比-0.4pct，受汇率和成本的负面影响较大；期间费用率15.8%，同比+2.1pct，主要系财务费用率同比+3pct；归母净利润414 亿元，同比+9.3%；归母净利率11.2%，同比+0.8pct。来自长鑫科技的公允价值变动收益贡献约100 多亿元，但同时考虑到10 月长鑫股价的下跌，预计也将导致公司2026Q4 的大额亏损， 全年影响会明显减少。2）2026Q3 单季度，公司营业收入1073 亿元，同比-4.1%，增速由正转负，主要受家空内销以及B 端工业技术下滑影响；毛利率26%，同比-0.5pct；期间费用率16.2%，同比+1.1pct；归母净利润149.5 亿元，同比+25.9%；归母净利率13.8%，同比+3.3pct；扣非后净利润91.9 亿元，同比-15.7%。公司归母净利润与扣非净利润存在明显差异，主要来自长鑫科技的公允价值变动收益、以及对冲汇兑资产的收益。考虑经营实质，如果不扣除对冲汇兑资产的收益，扣非净利润下滑幅度会缩窄。


　　年内已回购133 亿元：2026 年公司发布新一轮65-130 亿元A 股回购计划，并100%用于注销；2026 年初至今，公司已回购133 亿元，其中118 亿元属于该回购计划，已完成金额上限的近91%，剩余12 亿元在年内完成的概率高；假设2026 年分红率为75%， 则考虑回购注销后的等效分红率约107%，当前A 股市值下分红收益率测算约7.3%，具备吸引力。


　　ToC 内销主动调整，外销OBM 保持快速增长：1）Q3 公司ToC 业务收入下滑主要系内销拖累。一方面，受到我国家电内销行业深度调整的影响，AVC推总数据显示，2026Q1-3 我国家电零售额同比-10%， 其中空调零售额同比-15.9%；产业在线数据显示， 2026Q1-3 我国家空内销出货量同比-11.6%，其中Q3 同比-27.9%，下行压力加大；另一方面，公司率先在国内市场取消“冷年开盘”，坚定DTC 变革， 主动收缩低端品牌出货，推动产品结构改善， 短期内对内销收入产生了一定影响。从后续排产来看，内销压力尚未解除，产业在线数据，10-12 月家空行业内销排产较去年同期实绩+3.1%、+17.5%、-3.8%，较上次预测值下调，主要系前期低基数下的边际改善，终端市场仍面临较大压力。2）Q3 公司ToC 外销延续稳健增长，其中OBM 收入同比增长超20%、占比持续提升（已达到ToC 海外收入的50%以上），部分对冲了内销下滑的影响。公司坚定推动海外产能加速布局，与伊莱克斯共同成立的三家合资公司已于10 月正式投入运营，中期将拉动北美地区冰洗品类产量与收入的显著增长。长期来看，近年厄尔尼诺现象频发，利好全球暖通业务。


　　楼宇科技与机器人拉动ToB 增长，AI+工业转型打开成长空间：1）2026Q1-3，公司楼宇科技/机器人与自动化/工业技术分别实现收入309/249/183 亿元，同比+10%/+10%/-13%。2）公司加速向“AI+工业”科技集团转型，目前已布局超2 万个智能体，使核心场景平均提效超30%、排产响应速度提升50%。


　　3）公司积极布局AI 算力温控核心赛道，正式入选英伟达MGX 生态链，自研磁悬浮补冷型CDU 落地阿里云CUBE 5.0 架构。


　　投资建议：由于预计长鑫投资2026Q4 会带来大额损失，降低前三季度带来的大额收益，我们维持对2026 年的盈利预测；考虑到公司扣非净利润的下降，我们下调2027-2028 年的盈利预测。我们预计2026~2028 年公司归母净利润为454/440/476 亿元，同比+3.4%/-3.1%/+8.2%，EPS 分别为5.95/5.77/6.24元/股，当前股价对应14.7/15.2/14.0 x P/E，维持“推荐”评级。


　　风险提示：需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；原材料涨价的风险。

□.何.伟./.陆.思.源./.刘.立.思./.杨.策    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司