亚钾国际(000893)：短期物流受阻拖累Q3业绩 中长期放量逻辑不改

事件：公司发布2026 年三季报，前三季度实现营业收入54.70 亿元，同比+41.46%；归母净利润18.36 亿元，同比+34.71%；扣非归母净利润19.42 亿元，同比+42.55%。


　　2026Q3 单季实现营业收入16.48 亿元，同比+22.57%，环比-29.36%；归母净利润4.86 亿元，同比-4.35%，环比-40.56%；扣非归母净利润5.95 亿元，同比+17.59%，环比-27.14%。


　　物流不畅阶段性压制Q3 产销，扩产有序推进夯实长期增长基石。报告期内公司钾肥产量216.08 万吨，同比+44%，销量186.68 万吨，同比+22%，其中Q1/Q2/Q3 产量分别为64.65、84.85、66.59 万吨，销量分别为53.03、78.22、55.43 万吨，Q3 产销量下滑主要受老挝12 号公路维修以及雨季影响，导致公司钾肥产品运输效率下降。


　　针对物流瓶颈，短期看，老挝雨季已基本结束，公司将抓住Q4 窗口期集中抢运；长期来看，公司将全力打造“公路+口岸+港口+铁路”四位一体物流保障体系，为长期稳定运输保驾护航。产能建设方面，第三个百万吨项目已于2025 年12 月投料试车并持续爬坡；第二个百万吨项目3 号主斜井消缺加固及皮带安装等投运前工作正有序推进，预计年内正式投用。随着新产能的接续释放与物流体系的不断升级，公司产销规模有望实现稳步增长。


　　一次性减值扰动Q3 净利率，费用管控不断加强。前三季度公司毛利率为59.92%，同比+1.01pct，净利率为33.60%，同比-1.61pct；分季度来看，Q1/Q2/Q3 毛利率分别为57.36%、61.54%、59.93%，同比分别+3.24pct、+0.91pct、-1.62pct，净利率分别为35.85%、35.06%、29.50%，同比分别+4.38pct、-0.94pct、-8.31pct。Q3 毛利率下降主要与钾肥价格下滑有关，据百川盈孚，Q3 钾肥均价为3189.74 元/吨，同比-2.41%、环比-2.74%；Q3 净利率承压主要与公司对处于闲置状态的2#副斜坡道全额计提减值准备1.65 亿元有关，属于阶段性因素。费用端，前三季度公司期间费用率为10.50%，同比减少1.53pct，主要系管理费用同比减少1.95pct，或与公司产能释放摊薄费用有关。


　　Q4 供需共振，钾肥价格有望企稳修复。近期钾肥价格持续走弱，据百川盈孚，上周氯化钾均价2942 元/吨，环比-2.57%，同比-8.93%，港口库存历史高位对价格有所压制，但截至2026 年10 月第四周港口氯化钾库存量约为445 万吨，较上周环比减少7.3 万吨，释放钾肥筑底信号。展望Q4，需求端，随着复合肥开工率提升及冬储备肥需求提升，下游采购节奏有望逐步改善；供给端，受粮食出口挤占钾肥出口运力，俄钾及白俄钾Q4 预计合计减供150 万吨，供需持续改善有望推动钾肥价格迎来企稳修复。


　　盈利预测：公司是出海寻钾典范，扩量提质成长逻辑清晰，考虑到老挝基建及雨季对产销的阶段性影响，叠加钾肥产能释放节奏波动，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润为26.6、34.5、40.8 亿元（前次预测2026-2028 年归母净利润为33、45、51 亿元），对应PE 分别为12.5、9.6、8.1，维持“买入”评级。


　　风险提示：产品价格波动；地缘政治和贸易政策改变的风险；扩产项目进展低于预期；使用信息滞后或更新不及时风险。

□.孙.颖./.曹.惠    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司