渝农商行(601077)：非息边际改善驱动营收稳增

10 月29 日渝农商行披露26 年三季报，Q3 单季度归母净利润、营收、PPOP同比+12.4%、+9.9%、+8.3%。1-9 月归母净利润、营收、PPOP 同比+7.9%、+8.5%、+10.6%，增速较1-6 月+1.8pct、+0.7pct、-1.1pct，经营韧性持续显现；1-9 月年化ROE、ROA 分别为10.97%、0.91%，同比分别+0.11pct、基本持平。公司净利息收入延续较快增速、非息降幅有所收窄、负债成本压降与成本管控成效持续显现，资产质量总体稳健，经营质效稳步提升，社区商业生态战略持续发力，A 股维持“增持”评级，H 股维持"买入"评级。


　　信贷投放放缓，负债成本改善


　　Q3 末资产、贷款、存款余额同比分别增长7.2%、7.6%、4.5%，增速较Q2 末分别回落2.5pct、2.8pct、1.7pct，扩表节奏有所放缓，但整体仍保持稳健增长态势。1-9 月贷款较年初增加396 亿元，其中对公增加515 亿元、零售减少304 亿元、票据增加185 亿元；Q3 单季贷款减少79 亿元，其中对公增加23 亿元、零售减少92 亿元、票据减少10 亿元，信贷结构持续向对公倾斜。1-9 月利息净收入同比增长12.9%，增速较26H1（+15.2%）回落2.3pct，仍保持较快增长。1-9 月净息差1.63%，较上半年环比回落3bp。


　　非息降幅收窄，成本管控显效


　　1-9 月非息收入同比-12.5%，降幅较26H1 收窄8.6pct，Q3 单季非息收入同比+19.4%，较Q2 单季（-23.0%）回升42.3pct。1-9 月中间业务收入同比+0.7%，增速较26H1 回落4.6pct，代理及受托、投行业务保持较好增势。


　　1-9 月其他非息收入同比-17.6%，降幅较26H1 收窄12.9pct。1-9 月投资收益及公允价值变动收益合计22.1 亿元、同比-17.7%，但Q3 单季同比+33.0%、较Q2 单季（-29.8%）回升62.8pct，边际改善较明显，主要系公允价值变动同比改善，部分对冲债券止盈规模减少的影响。9 月末交易性金融资产、债权投资、其他债权投资较年初分别+20.7%、+11.5%、+9.3%。


　　1-9 月成本收入比25.7%、同比下降1.6pct。成本管控成效持续显现。


　　资产质量稳健，核心资本回升


　　9 月末不良贷款率1.05%、较6 月末持平，资产质量总体稳健；拨备覆盖率353%、较6 月末下降4pct，风险抵补能力保持充足。我们测算Q3 年化信贷成本0.59%、同比下降19bp；测算Q3 单季年化不良生成率0.85%、环比上升8bp。9 月末核心一级资本充足率12.53%、较6 月末回升20bp；一级资本充足率、资本充足率分别为12.72%、13.92%，较6 月末均回落15bp，主要系三季度赎回40 亿元永续债所致；风险加权资产较上年末增长11.8%，核心一级资本内生补充能力良好。


　　给予A/H 股27 年目标PB0.62/0.60 倍


　　预测2026-28 年净利润为131/142/154 亿元（较前值+0.1%/基本持平/-0.2%）。预测27 年BVPS 为13.29 元（前值26 年12.38 元），A/H 股对应PB0.55/0.42 倍。A/H 股可比公司27 年Wind 一致预期 PB0.49/0.39倍（前值26 年0.52/0.45 倍）。公司综合化经营显效，我们给予A/H 股27年目标PB0.62/0.60 倍（前值26 年0.69/0.66 倍），A/H 股目标价8.24 元/9.39 港币（前值8.53 元/9.53 港币），维持“增持”/“买入”评级。


　　风险提示：资产质量修复不及预期；业绩改善趋势不及预期。

□.沈.娟./.贺.雅.亭    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司