建投能源(000600)：电量下滑与煤价挤压致Q3单季转亏

建投能源发布三季报：Q3实现营收47.43 亿元（yoy-11.66%，qoq+19.58%），归母净利-7646.75 万元（yoy-111.14%，qoq-143.14%），单季度转亏因 7月以来煤价大幅上涨而电价同比下降，叠加补缴环保税一次性影响。2026年Q1-Q3 实现营收149.73 亿元（yoy-9.16%），归母净利7.00 亿元（yoy-55.77%），扣非净利6.88 亿元（yoy-55.54%）。公司拟派发中期DPS 0.05 元、合计股息1.02 亿元；定增已于9 月完成上市（7.32 元/股×2.31 亿股、募资净额16.88 亿元）。考虑到盈利下修预期释放较为充分，27 年装机有望增长、电价有望修复，维持“增持”评级。


　　区域供给挤压延续，Q3 发电量降幅进一步扩大


　　电量下滑幅度逐季加深，Q3 单季发电量 127.01 亿千瓦时（yoy-12.17%）、上网电量 116.93 亿千瓦时（yoy-12.52%），降幅较上半年的-6.53%/-6.83%明显扩大；前三季度累计发电量 356.69 亿千瓦时（yoy-8.62%）、利用小时 2,859 小时（yoy-304 小时），主要是经营区域内新增火电装机及新能源挤压。供热量保持正增长，前三季度4,394.13 万吉焦（yoy+1.23%），Q3 单季yoy+10.12% 且全部为工业供热，热电联产的协同对冲仍在。


　　标煤单价+6.9% vs 电价-2.8%，旺季成本冲击集中兑现


　　煤价是当期业绩的主要矛盾， 前三季度综合标煤单价 738.56 元/吨（yoy+6.90%），因自 7 月以来国内煤炭产量收缩、供需持续紧张。而综合结算电价 423.02 元/兆瓦时（含税，yoy-2.80%），容量电价机制与年度长协框架下，电价韧性仍在，但不足以对冲成本冲击。煤价涨幅叠加电价降幅，度电盈利被持续挤压，导致Q3 单季归母净利由盈转亏。


　　环保税放大单季亏损，参股盈利同向拖累


　　除经营性挤压外，两类因素放大Q3 表观利润降幅：1）单季税金及附加同比+73.97%、营业外支出同比+1,726.9%，两项合计同比增加约0.73 亿元，属非持续性影响，剔除后经营性亏损幅度明显收窄、接近盈亏平衡；2）单季投资收益同比减少约1.38 亿元，参股电厂同样受到区域电量电价下行与煤价上涨的双重挤压。


　　盈利预测与估值


　　我们下调公司26-28 年归母净利润至8.76/14.27/15.60 亿元（较前值分别调整-45.08%/-21.73%/-19.45%，三年复合增速为-6.02%），对应EPS 为0.43/0.70/0.77 元，BPS 为7.30/7.78/8.27 元。下调主要是考虑到1）成本锚上移，上调标煤单价假设；2）电量承压，下调利用小时数假设。Wind一致预期下可比公司27 年PB 均值1.3x，考虑到公司27 年ROE（8.79%）低于可比均值（9.25%），给予公司27 年1.1xPB，目标价8.56 元（前值10.77 元，对应26 年1.4xPB）。


　　风险提示：煤价涨幅超预期、利用小时数下滑、在建项目进度不及预期。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司