国联民生(601456)：3Q26自营韧性凸显 经纪业务客户存款逆势流入

事件：10/28，国联民生披露9M26 业绩，业绩符合预期。公司9M26 实现营业收入67.4 亿元/yoy+11.6%；实现归母净利润为21.1 亿元/yoy+19.6%。分季度来看，3Q26 公司实现营业收入21.7亿元/yoy+7.0%/qoq-20.1%；实现归母净利润6.9 亿元/yoy+9.0%/qoq-24.6%。9M26，公司加权ROE 为3.95%/yoy+0.21pct。


　　归母净利润增速快于营收增速主因管理费用率下降，关注公司资本杠杆率指标。1）9M26 公司归母净利润同比+19.6%（VS 营收同比+11.6%），主因9M26 公司管理费率61.4%，同比-1.7pct。2）期末，国联民生资本杠杆率10.71%，较2Q26 末-0.32pct，距离预警线9.6%较近，持续关注资本杠杆率空间对国联民生扩表的影响。


　　3Q26 收入结构：自营业务韧性凸显。3Q26 各业务线收入如下（剔除其他手续费收入及长股投）：经纪6.8 亿/投行2.3 亿/资管2.0 亿/利息净收入0.7 亿/自营9.2 亿。3Q26 业务收入同环比增速如下：


　　经纪+2.8%/-10.9%、投行+47.9%/-9.7%、资管+17.1%/-14.6%/、利息净收入-2.7%/+4.6%、自营+5.9%/-31.1%。


　　自营业务：3Q26 单季自营投资收益率表现稳健，其他权益工具投资较2Q26 末双位数增长。金融投资资产：期末，国联民生金融投资资产1080 亿元，较上年末+18%，较2Q26 末-5%。交易性金融资产/其他债权投资/其他权益工具投资分别较2Q26 末-7%/持平/+10%，其他权益工具投资较2Q26季度末增长明显。自营投资收益率：3Q26 公司单季年化自营投资收益3.69%，季度间波动较小（VS1Q26 为2.71%、2Q26 为5.20%）。我们判断公司自营收益率较稳主因：1）公司金融投资资产以固收类资产为主。1H26 公司交易性金融资产中股票占比仅2.5%/占比排名41 家上市券商正序第4 名。


　　2）公司权益自营中客需中介类占比较高。3Q26 末，公司应付款项较2Q26 末增长显著（3Q26 末为97.3 亿元/2Q26 末为11.2 亿元）。


　　经纪及两融：客户资金存款逆势流入，两融市占率下滑。经纪：3Q26，A 股日均股基成交额为2.76万亿元，同比+11%，环比-18%。期末，公司客户资金存款437 亿元，较上年末+43%，较2Q26 末+23%，客户资金逆势流入，支撑公司3Q26 经纪业务收入环比增速优于市场。两融：3Q26 末，市场融资余额为2.54 万亿元，较上年末+0.6%，较2Q26 末-15%。期末，公司融出资金238 亿元，较上年末+1.6%，较2Q26 末-16.8%，我们测算得到公司3Q26 末融资市占率0.94%，较2Q26 末-0.2pct。


　　投资分析意见：上调盈利预测，维持买入评级。报告期公司管理费率同比压降明显，因此我们下修公司管理费率假设，从而上调盈利预测。我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为28.3、31.0、32.9 亿元(原预测为23.8、27.0、28.7 亿元)，同比+41%、+10%、+6%。10 月28 日收盘价对应26E PB 为0.83X。


　　风险提示：市场交投活跃度下降；居民存款搬家不及预期。

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