招商积余(001914)：业绩下滑低于预期 在手现金充沛

26Q3 单季度营收同比+5%、归母净利润同比-15%、低于市场预期。据公司公告，2026Q1-Q3，公司实现营收148.5 亿元，同比+6.1%；归母净利润6.8 亿元，同比-4.3%，低于市场预期；扣非后归母净利润6.7 亿元，同比-0.8%；基本每股收益0.65 元，同比-3.8%；毛利率10.2%，同比-1.5pct；归母净利率为4.6%，同比-0.5pct；期间费用率3.3%，同比-0.8pct。


　　单季度看，26Q3 公司实现营收50.8 亿元，同比+5.1%；归母净利润1.8 亿元，同比-14.7%；单季度毛利率8.8%，同比-1.7pct；单季度归母净利率3.6%，同比-0.8pct。截至26Q3 末，公司货币资金35.3 亿元，同比+22.1%，在手资金充沛。


　　26H1 基础物管营收同比+10%，新签年合同额同比+19%。2026H1，物业管理收入中，基础物业管理、平台增值服务、专业增值服务收入分别同比+10.0%、-27.3%、+0.05%，分别占比79.5%、1.7%、18.8%。基础物业、平台增值服务、专业增值服务毛利率分别为10.4%、12.5%、7.3%，分别同比-1.2、+1.5、-2.2pct。截至26H1 末，公司管理面积达到4.07 亿平米, 同比+10.6%，较25 年末+7.9%。其中，1）住宅、非住宅分别占比38%、62%；2）来自招商蛇口的管理面积占比26%。2026H1，公司物业管理业务实现新签年度合同额20.9亿元，同比+18.7%，其中第三方项目新签年度合同额 20.3 亿元，同比+27.6%。


　　26H1 末商管在管面积395 万平米，同比-0.5%，商业运营稳步发展。2026H1，资产管理收入中，商业运营收入0.9 亿元，同比-6.1%，毛利率29.6%，同比+2.7pct；持有型物业出租及经营收入2.1 亿元，同比-3.2%，毛利率56.6%，同比-1.4pct。2026H1 末，公司旗下招商商管在管商业项目73 个（含筹备项目），管理面积395 万方；其中自持项目3 个，受托管理招商蛇口项目59 个，第三方品牌输出项目11 个。


　　投资分析意见：业绩下滑低于预期，在手现金充沛，维持“买入”评级。招商积余背靠招商局集团，战略聚焦物业管理和资产管理。考虑到行业景气度低位，公司营收增速回落，同时毛利率仍有一定压力，我们下调公司26-28 年营收增速分别为+5.1%、+4.5%、+4.4%（原值+7.4%、+8.1%、+8.8%），最终下调归母净利润预测分别为8.5、8.7、9.1 亿元（原值9.4、9.9、10.8 亿元），现价对应26/27PE 分别为11、11X，对比可比公司华润万象生活PE-ttm18 倍；当前公司估值仍具备较高吸引力，维持“买入”评级。


　　风险提示：地产超预期下行、人工成本上行超预期、增值服务探索不及预期。

□.袁.豪./.陈.鹏    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司