华能国际(600011)：煤价压力下Q3煤电度电仍盈利1分

华能国际发布三季报：中国会计准则下，3Q26 实现营收589.40 亿元（yoy-3.29%，qoq+17.58%），归母净利12.36 亿元（yoy-77.84%，qoq-41.17%），位于我们3Q26 业绩前瞻报告预测6.06-14.06 亿元的上区间。1-9M26 实现营收1658.49 亿元（yoy-4.12%），归母净利78.22 亿元（yoy-47.29%），扣非净利68.54 亿元（yoy-51.19%）。3Q26 公司风光利润总额同比-2.09%，同比降幅较1H26 的27.52%显著收窄。展望2027年，年度长协电价有望一定程度传导煤价上涨影响，火电盈利或修复，维持“买入”评级。


　　煤价上行压力下，3Q26 境内煤电度电利润总额仍有1.07 分1-9M26公司境内煤机上网电量同比-7.17%至2398.44 亿千瓦时，其中3Q26同比降幅为13.10%，主要受电力供需相对宽松背景下，火电利用小时同比下降影响。我们测算1-9M26公司境内煤电度电利润总额同比-2.28 分至2.86分，现货煤价上行压力下，公司3Q26 境内煤电度电利润总额虽同比/环比下降4.89/1.05 分，但仍有1.07 分，我们认为或得益于：1）2026 年煤电容量电价同比提升，增强煤电盈利安全垫；2）公司交易能力强，利用月度/现货电力市场交易传导部分煤价涨幅。展望2027 年，我们预计2027 年年度长协电价有望一定程度传导燃料成本压力，煤电盈利能力或修复。


　　3Q26 风电利润总额同比增长41.94%，光伏盈利仍承压3Q26 ， 公司风电/ 光伏利润总额分别为10.22/11.36 亿元， 同比+41.94%/-23.45%；风光合计利润总额为21.58 亿元，同比-2.09%，同比降幅较2Q26 的19.57%显著收窄。我们测算3Q26 对应度电利润总额：风电10.85 分，同比+2.05 分；光伏13.32 分，同比-4.63 分。3Q26，风电盈利改善主要受益于上网电量同比+15.06%至94.21 亿千瓦时；光伏则受市场化推进导致的含税上网电价同比下降拖累。装机方面，3Q26 公司新并网风电/光伏装机621/761MW，1-9M26 累计新并网风电/光伏装机2230/1703MW。


　　上调入炉标煤单价预期，下调2026-2028 年盈利预测由于3Q26 以来煤价进一步上涨，我们上调公司2026-2028 年入炉标煤单价预期各1.09% ， 从而下调公司2026-2028 年归母净利润预期26.81%/10.25%/8.23%至88.25/120.20/130.15 亿元；2027-2028 年下调幅度远低于2026 年，主要考虑未来电价上涨传导部分煤价影响，我们上调2027-2028 年上网电价预期各5.61%。


　　A/H 股目标价分别为8.46 元/7.37 港元，均维持“买入”评级A 股：我们预计公司2027 年新能源权益利润56.65 亿元和火电权益净资产618.89 亿元，分别给予27E PE 24.0x 和PB 1.20x（可比公司Wind 一致预期27E PE/PB 21.3x/0.83x），估值溢价考虑公司新能源和火电盈利能力较可比公司更突出，扣除永续债后目标市值1328 亿元，对应目标价8.46 元（前值：8.46 元基于新能源/火电26E PE 27.0x/PB 1.05x）；H 股：预计公司2027 年扣除永续债后BPS 为4.85 元，看好公司新能源业务长期发展和火电盈利修复，给予公司1.3x 2027E PB，较其历史5 年均值0.92x 约高1.3 个标准差，目标价7.37 港币（前值：7.15 港币基于1.3x 2026E PB），A/H 股均维持“买入”评级。


　　风险提示：电价/利用小时数低于预期，风光新项目投产节奏慢于预期，煤价/减值金额高于预期风险。

□.王.玮.嘉./.黄.波./.李.雅.琳    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司