燕京啤酒(000729)：三季度U8延续加速增长

公司26Q1-3 收入/归母净利润/扣非归母净利润140.2/21.3/21.1 亿元，同比+4.3%/+20.6%/+25.1%，其中26Q3 收入/归母净利润/扣非归母净利润49.8/7.4/7.3 亿元，同比+2.3%/+10.2%/+12.2%。Q3 利润增长环比有所降速，我们判断核心在于成本压力环比提升、少数股东损益占比同比提升3.8pct。U8 全国化进程继续提速，Q3 销量同比增幅达到38%，进一步提速，成为公司业绩增长的核心支撑。展望来看，A10 有望在市场化体系下持续导入现有渠道、拉动结构继续向上，U8 全国化势头仍强，看好业绩延续景气态势，维持"买入"评级。


　　U8 全国化稳步推进，看好A10 接力


　　U8 前三季度累计销量达93.41 万千升，同比增长30%，已超去年全年销量水平，华北基地市场持续提升非现饮覆盖率，非基地市场借助百城工程加大投放、聚焦餐饮实现点状破局，在东三省、山东、四川、两湖、华东等竞对核心市场亦实现较多增量，此外公司坚持渠道健康发展，保持渠道库存健康与渠道价差合理，驱动吨酒收入持续提升。展望来看，我们认为新区域持续打开U8 发展天花板，并为A10 推广打好基础，结构升级仍有空间。


　　利润端：U8 销量高增&费用管控带动利润率持续提升26Q1-3 毛利率50.4%，同比+3.2pct；Q3 同比+2.0pct，我们判断吨成本上涨导致毛利率提升幅度环比减少。26Q1-3 销售费用率/ 管理费用率11.4%/9.6%，同比-0.1/-0.6pct，其中Q3 销售/管理费用率13.6%/9.9%，同比-0.2/-0.2pct，主要系广告宣传费减少，管理费率下降主要得益于中后台人员优化等提升运营效率。最终26Q1-3 归母净利率/扣非净利率同比+2.0/+2.5pct；26Q3 同比+1.1pct/+1.3pct。单击此处输入文字。


　　盈利预测与估值


　　考虑U8 增长持续加速、表现超预期，我们上调公司盈利预测，预计26-28年EPS0.74/0.85/0.94 元(较前次上调1%/3%/2%)，参考27 年可比公司PE均值15x，给予公司27 年15xPE，目标价 12.75 元(前次目标价14.60 元，对应26 年20xPE)，维持“买入”评级。


　　风险提示：竞争加剧，行业需求不及预期，食品安全问题。

□.颜.慧.菁./.倪.欣.雨    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司