三全食品(002216)：短期承压 提价修复

事件：公司发布2026 年三季报。26 年前三季度营收54.35 亿元（同比+8.70%）、归母净利4.13 亿元（同比+4.49%）、扣非2.86 亿元（同比+5.56%）；单Q3 营收15.29 亿元（同比+6.75%）、归母0.49 亿元（同比-41.02%）、扣非0.30 亿元（同比-36.71%）。前三季度经营性现金流净额2.18 亿元（同比+314.88%），主要系春节后移带来的销售回款时间差异。


　　定制与肉制品驱动增长，渠道结构优化。我们预计Q3 汤圆、水饺、粽子等传统品类整体持平微增，创新米面、肉制品实现双位数增长，其中烤肠、肉卷、丸滑类表现较好。渠道端，我们预计直营渠道受益于定制品快速放量实现较快增长，电商渠道在减少投流的同时保持较快增长、盈利明显优化，大B 渠道表现亮眼，零售经销及小B 流通渠道相对承压。


　　竞争投入与返利结算拖累，盈利阶段性承压。单Q3 毛利率17.68%（同比-4.66pct，环比-4.26pct），我们认为主要系水饺、米面品类跟进友商竞争投入，叠加新业务年度集中结算上一年度经销商返利；销售费用率13.54%（同比-0.50pct），我们预计市场费用有所收缩、但组织调整期人员经费增加；管理费用率2.56%（同比-1.04pct）。上年同期投资收益基数较高，Q3 投资收益同比减少，Q3归母净利率3.18%（同比-2.58pct）。


　　收促提价落地，旺季盈利有望修复。我们认为9 月下旬起行业竞争投放逐步收缩，公司10 月起通过收缩渠道费用对部分主力产品实施提价，叠加成本整体平稳、组织调整后费用节约逐步释放，Q4 旺季盈利有望环比改善；中长期定制及To B 业务仍具较大增长空间。


　　维持买入评级，目标价15.18 元。我们维持公司盈利预测，预计公司2026-28 年归母净利润分别为5.84、6.25、6.69 亿元，参考可比公司估值，给予公司2026 年23 倍PE，对应目标价15.18 元。


　　风险提示


　　食品安全风险、费用投放不及预期风险、品牌打造不及预期风险、原材料价格上涨风险。

□.李.耀./.张.玲.玉    .东.方.证.券.股.份.有.限.公.司