中国神华(601088)：Q3煤炭量价修复 稳定高分红龙头

本报告导读：


　　Q3 商品煤产量同比转正，煤价回升带动自产煤盈利改善；电力盈利阶段性承压，煤化工业务扭亏为盈；经营现金流强劲，高分红有望延续。


　　投资要点：


　　维持“增持”评 级。公司前三季度实现营收2,960.31亿元，同比+9.0%；归母净利润444.03 亿元，同比+3.8%；2026Q3 实现营收1,066.93 亿元，同比+10.9%；归母净利润156.88 亿元，同比+3.2%。调整公司2026-2028 年EPS 为2.87、3.18、3.36 元（原3.08、3.22、3.38）元，考虑公司为行业绝对龙头，给予2027 年高于行业可比公司的18 倍PE，给予公司目标价为57.24 元，维持“增持”评级。


　　Q3 商品煤产量同比转正，煤价回升带动自产煤盈利改善。前三季度公司商品煤产量3.819 亿吨，同比-2.3%；Q3 产量1.320 亿吨，同比+0.2%，较上半年同比-3.6%明显改善，9 月产量4450 万吨，同比+3.2%。前三季度煤炭销量4.606 亿吨，同比+0.1%，其中自产煤3.761亿吨，同比-3.1%，外购煤8450 万吨，同比+17.7%；Q3 销量1.604亿吨，同比-2.8%。价格方面，前三季度煤炭综合售价448 元/吨，同比+7.4%，其中自产动力煤/电煤中长期合同售价分别为401/361 元/吨，同比+3.1%/+3.4%；测算Q3 综合售价约461 元/吨，环比上涨约20 元/吨。前三季度自产煤单位成本157.5 元/吨，同比-3.9%，测算Q3 约162 元/吨，同比-3.6%；自产煤毛利率由上年同期39.1%提升至42.4%。随着煤价中枢抬升，预计Q4 吨煤盈利有望进一步改善。


　　电力盈利阶段性承压，煤化工业务扭亏为盈。Q3 售电量同比-2.9%，燃煤成本上涨致电力毛利率由23.7%降至11.0%，单季利润总额约20 亿元，同比-63%。前三季度铁路、港口、航运利润总额分别为111.83、21.62、5.72 亿元，同比+8.5%、-3.7%、+19.2%，铁路周转量同比+3.5%。煤化工受益于并表及产品涨价，前三季度收入237.39亿元，同比+50.0%，毛利率28.2%，同比提升20.5 个百分点；利润总额31.01 亿元，较上年同期亏损9.18 亿元实现扭亏，Q3 贡献近10 亿元。


　　经营现金流强劲，高分红有望延续。前三季度公司经营现金流净额927.00 亿元，同比+23.1%，显著高于同期净利润；资产负债率40.83%，较上年末提升约7.6 个百分点。公司中期每股派息0.98 元，分红率约74%，高于2025—2027 年分红规划65%的下限。预计全年分红率维持75%左右，对应当前市值股息率约4.3%，龙头公司高分红属性持续凸显。


　　风险提示：煤价超预期下跌，煤炭产量不及预期。

□.黄.涛./.邓.铖.琦    .国.泰.海.通.证.券.股.份.有.限.公.司