中宠股份(002891)：品牌投入制约盈利 关注海外工厂爬坡节奏

业绩回顾


　　3Q26 业绩低于我们预期


　　公司公布 1-3Q26 业绩，收入同比+25.9%至 48.6 亿元，归母净利润同比-45.9%至 1.8 亿元。其中 3Q26 营收同比+10.5%至15.8 亿元，归母净利润同比-58.7%至 0.5 亿元，低于我们预期，主因成本汇率逆风及品牌战略投入。


　　发展趋势


　　1、境内自主品牌延续增长态势，境外受海外工厂产能瓶颈制约。我们认为，1）境内：公司持续推进自主品牌建设，主动控制国内代工及代理业务。据飞瓜及久谦数据，3Q26 公司线上销售额同增 24.8%，自主品牌整体保持超额增长；2）境外：美国工厂二期新增产能尚未充分释放，对海外工厂业务增速形成一定制约，出口业务维持稳定增长，预计外销业务边际有所降速。


　　2、成本汇率逆风、品牌推广投入增加，盈利能力承压。我们认为，1）毛利端：3Q26 公司毛利率同比下降 2.6ppt 至 26.2%，环比回升 1.5ppt，主因成本汇率逆风及订单结构变化；2）费用端：公司加大自有品牌市场推广力度，叠加汇率波动对财务费用的影响，3Q26 销售/管理/财务费用率同比+3.2/+0.4/+0.3ppt 至14.7%/4.9%/1.2%。综合影响下，公司 3Q26 实现归母净利率3.4%，同比-5.7ppt。


　　3、国内自主品牌攻坚高端化，海外关注产能爬坡与盈利能力修复节奏。我们认为，1）自主品牌：公司挖掘精细化喂养需求，推动产品向细分功能场景拓展，顽皮小金盾系列拓展产品 SKU，领先推出“蓬蓬”、“壮壮”等系列。2）代工业务：公司稳步推进全球产能布局，关注美国工厂二期等海外工厂产能爬坡节奏以及原材料价格、汇率等外部因素的边际变化。


　　盈利预测与估值


　　考虑原材料价格与汇率逆风，下调 26/27 年归母净利 27%/14%至 2.3/3.7 亿元，当前股价对应 26/27 年 38/24 倍 P/E。维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整及市场偏好变化，下调目标价 9%至 32 元，对应 26/27 年 45/28 倍 P/E，有 19%上行空间。


　　风险


　　原材料价格波动；食品安全；汇率波动；产能消化不及预期。

□.王.思.洋./.陈.泰.屹    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司