新凤鸣(603225)：涤纶一体化龙头 差别化+景气度共振

【核心结论】公司涤纶产能国内领先，全产业链一体化、差别化、多元化优势不断增强，有望充分受益行业景气修复带来的盈利改善。我们预计公司26-28 年归母净利润分别为30.7/35.1/40.1 亿元，对应PE 分别为8.5/7.5/6.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。


　　长丝产能规模领先，受益行业景气修复与价差改善。截至26H1 末，公司涤纶长丝产能885 万吨/年、稳居国内第二，江苏新迈80 万吨/年差别化长丝项目工程进度42%。随着“反内卷”政策推进及行业自律强化，长丝行业产能增速预计由26 年的7.11%降至27 年的2.03%，供需格局有望改善，公司有望受益长丝价差修复。


　　PTA 产能扩张+外销量提升，受益上游让利与价差修复。公司PTA 产能由23 年500 万吨/年增至25 年1100 万吨/年，外销量由23 年49.4 万吨增至25 年236.4 万吨。25 年公司1100 万吨/年PTA 产能中，自供下游聚酯生产折合需求803 万吨，可供外销的PTA 产能约297 万吨。随着上游PX 供需转松，叠加PTA 供给格局优化，公司有望受益PTA 价差修复。


　　PTA 生产技术行业领先，先进工艺构筑显著成本优势。公司PTA 一、二期采用BP 技术，三、四期采用KTS P8++技术，原料及能耗成本优势突出。


　　我们测算，BP、P8++技术生产单吨PTA 所用PX 单耗较行业基准分别低2、6 千克/吨产品，BP、P8++技术能耗单耗较行业基准分别低71、76 千克标油/吨产品，吨加工成本优势显著。


　　涤纶差别化率有望持续提升，前瞻布局生物基聚酯。截至25 年底，公司差别化长丝、短纤产能占比分别为68.7%、50%，江苏新迈长丝、短纤项目全面投产后占比预计提升至71.3%、66.7%。此外，公司投资1 亿元参股利夫生物，持续推进PEF 生物基聚酯中试验证，产品结构有望进一步升级。


　　风险提示：宏观经济下行、原材料价格波动、行业竞争格局变化、新建产能投产不及预期、汇率波动、技术路线迭代等风险。

□.李.旋.坤    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司