华能水电(600025)：Q3利润正增长凸显电价韧性 收购集团资产打开成长空间

事件


　　公司公布2026 年三季报。公司前三季度实现营业收入211.1 亿元，同比增长2.3%；实现归母净利润75.5 亿元，同比增长0.2%；其中第三季度实现归母净利润31.8 亿元，同比增长8.4%。


　　三季度利润同比增长或系现货电价上涨


　　澜沧江9 月降水为2000 年以来最少。由于来水偏枯，今年三季度公司水电发电量同比-7.5%。来水偏枯导致省内现货电价上涨，8 月以来云南省日前现货月均价持续走高，9 月电价同比涨幅超4 倍。同时，汛末来水偏枯的影响还在持续，10 月1-14 日，云南日前现货均价达到0.477 元/千瓦时，同比+353%，为南方五省（广东、广西、云南、贵州、海南）最大涨幅。


　　我们认为，电价上涨或对电量下滑形成对冲，公司三季度利润在水电电量下滑的背景下同比增长超8%。公司以小湾、糯扎渡为核心的澜沧江梯级水电站群拥有整个南方区域最强中长期调节能力，具备调节能力的大水电参与现货市场的优势开始显现。


　　拟收购集团资产，打开未来装机增长空间


　　公司拟以非公开协议转让方式现金收购华能集团持有的HNYL 公司100%股权，交易对价为87.01 亿元。截至2026 年5 月末，HNYL 公司净资产规模约82.9 亿，对应pb 估值约1x；截至2025 年年末，HNYL 公司净利润约3.4亿元，对应pe 估值约25.7x。


　　HNYL 公司是华能集团的全资子公司，主要在西南地区相关流域及周边从事水力发电、风电及光伏发电等清洁能源项目的投资、开发、建设及运营管理，并开展电力生产销售及相关技术服务。截至2026 年5 月31 日，HNYL公司已投产运营装机容量合计154.14 万千瓦，其中：水电装机87 万千瓦、新能源装机67.14 万千瓦；在建装机容量83 万千瓦，其中：水电装机60万千瓦、新能源装机23 万千瓦。HNYL 公司持续推进大中型水电项目开发建设及新能源项目布局，逐步形成以水电为基础、水电与新能源协同发展的业务体系。


　　公司将通过本次收购获取西南区域优质稀缺的清洁能源资产，将进一步拓展清洁能源业务布局，实现由现有核心流域向其他优质水电资源区域延伸，形成跨区域、跨流域的多元化资源布局，为公司“十六五”、“十七五”发展储备稀缺资源，提升公司可持续发展能力。


　　盈利预测与估值


　　由于汛末云南来水偏枯，调整盈利预期，预计2026-2028 年公司可实现归母净利润85.2/93.2/99.1 亿元（ 前值86.6/91.7/95.4 亿元）， 对应PE22.6/20.7/19.4x，维持“买入”评级。


　　风险提示：来水不及预期、用电需求下降、水电电价下降、新能源电价下降、澜沧江在建电站建设进度不及预期、资产收购进度不及预期等

□.郭.丽.丽./.赵.阳    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司