国城矿业(000688)2026年三季报点评：钼业务量稳利增 锂矿产销稳定

26 Q3 业绩基本符合市场预期。公司26Q1-3 营收51.2 亿元，同比+52%，归母净利润13.8 亿元，同比+53%，扣非净利润13.9 亿元，同比扭亏，毛利率51.3%，同比+12.8pct；其中Q3 营收17.6 亿元，同环比+45%/+6%，归母净利润4.7 亿元，同环比+286%/-15%，扣非净利润4.7 亿元，同比扭亏、环比-16%，毛利率46.2%，同环比+7.6/-12pct。业绩基本符合市场预期。


　　钼业务量稳利增，40%股权收购落地显著增厚归母。公司26Q1-Q3 钼精矿出货0.5 万吨+，其中我们预计26Q3 钼精矿出货约2000 吨金属量，贡献归母利润约3 亿元，环比基本持平。公司8 月完成收购国城实业40%股权，Q3 并表后利润将显著增厚，我们预计26 全年公司钼精矿出货0.7+万吨金属量，对应利润15+亿元。资源端，大苏计钼矿现有500万吨/年采矿证，正办理扩至800 万吨/年采矿权。公司向高纯钼精粉等深加工方向延伸，可用于半导体等领域，进一步打开成长空间。


　　锂矿产销稳定，锂盐项目转固成本较高。26Q1-Q3 碳酸锂销量约1.6 万吨，其中26Q3 碳酸锂销量约0.6 万吨，环比基本持平，我们预计贡献利润3.5-3.6 亿元，对应权益1.7-1.8 亿元。Q4 产量我们预计稳定，26 全年碳酸锂出货目标2.5-3 万吨，27 年有望提升至4-5 万吨，若按照10 万元/吨锂价，我们预计27 年可贡献权益6-7 亿元利润。国城锂业规划20万吨/年锂盐产能，一期6 万吨/年基础锂盐项目26 年7 月投产，Q3 锂盐项目转固后折旧增加、爬坡成本较高，Q3 微亏。资源端，党坝锂辉石矿采矿规模100 万吨/年，正办理500 万吨/年采矿证。


　　钛白粉降价压缩利润，铅锌矿较为稳健。钛白粉产能20 万吨/年持续释放，我们预计26Q3 钛白粉产量约4-5 万吨，Q3 钛白粉价格回落影响盈利。铅锌矿方面，东矿正推进285 万吨/年采矿扩建项目。我们测算钛白粉及铅锌矿合计26Q3 贡献利润0.5+亿元利润，26 全年有望合计贡献约4 亿元利润，为公司提供稳定现金流支撑。


　　Q3 期间费用率提升，经营现金流改善。26Q1-3 期间费用率11.5%，同比+0.6pct；Q3 期间费用率12.1%，同环比+0.7/+2.4pct。26Q1-3 经营现金流净额10.1 亿元，同比+160%，其中Q3 为5.2 亿元，同环比+59%/+330%；26Q1-3 资本开支7.5 亿元，同比+20%，其中Q3 为1.3亿元，同环比-42%/-51%；Q3 末存货10.1 亿元，较年初+112%。


　　盈利预测与投资评级：考虑到锂价与钛白粉价格波动，我们下调公司26-28 年归母净利润预期至18/23/25 亿元（原预期23.5/31.4/39.1 亿元），同比+64%/+28%/+11%，对应PE 为14x/11x/10x，考虑公司钼矿并表后利润显著增厚，且27 年碳酸锂行业我们预计维持紧平衡，锂业务贡献利润，维持“买入”评级。


　　风险提示：产品价格波动、需求不及预期。

□.曾.朵.红./.阮.巧.燕    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司