珠江啤酒(002461)：3Q26吨价延续增长 税率波动致使利润承压

3Q26 业绩低于我们的预期


　　公司公布3Q26 业绩：3Q26 收入同比-0.1%至18.7 亿元，归母净利润同比-4.6%至3.16 亿元，低于我们预期，主要系3Q26 所得税率较高所致。


　　发展趋势


　　3Q26 吨价延续增长，我们估计97 纯生保持较快增长。3Q26 公司销量同比-2.2%至45.9 万吨，吨酒收入同比+2.2%至4086元，我们认为主要系产品结构持续优化，其中我们估计珠江97纯生、P9 销量表现仍然好于公司整体。


　　吨成本上涨，费用优化部分对冲成本和税率压力。从成本端来看，3Q26 公司吨酒成本同比+4%，带动毛利率同比-0.9ppt 至50.1%，我们认为主要系部分包材价格上涨所致，2Q26 铝价、瓦楞纸价格分别同比+20%、+10%。费用端来看，3Q26 公司销售费用率同比-2.4ppt，管理费用率同比-0.5ppt，费用率下降较多。但由于3Q26 所得税率同比+4.1ppt，利润有所承压，3Q26公司归母净利润同比-4.6%至3.16 亿元，归母净利率同比-0.8ppt至16.9%。


　　看好珠江97 纯生、新品P9 在广东省份额持续增长，全年利润有望稳健增长。展望全年，我们预计公司销量基本平稳、吨价维持较好的表现，叠加费用端持续优化，有望部分对冲包材成本上涨压力，推动利润稳健增长。我们认为97 纯生仍处于省内渗透率提升阶段，P9 作为新品尚处培育期，随着渠道覆盖、终端动销进一步提升，公司产品结构和盈利能力仍有改善空间。


　　盈利预测与估值


　　考虑到税率影响，我们下调26 年/27 年盈利预测1.6%/5.6%至9.89/10.86 亿元，当前交易在26/27 年18.7/17 倍P/E，维持目标价9.35 元，对应26/27 年PE 为20.9/19.1 倍和11.84%上涨空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　食品安全风险，行业竞争加剧，产品结构升级不顺。

□.王.雪.骄./.季.雯.婕./.王.文.丹    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司