华能国际(600011)：3Q业绩探底 27年电价改善有望打开修复空间

预测三季度盈利同比下降75%


　　我们预计华能国际三季度业绩承压明显，收入和归母净利润预计分别同比下降6.5%和74.5%至570.1 亿元和14.2 亿元。


　　关注要点


　　三季度上网电量同比-9.9%，清洁能源挤压、市场份额走低；风电有所改善。1）煤机同比-13.1%，重点装机省份（占火电比重超过1/3）山东/浙江/江苏分别同比-17.9%/-11.9%/-19.6%。2）风电同比+15.1%，增速环比明显改善，我们测算三季度风电利用小时同比走高5%。3）光伏同比+3.2%，增速环比走低，光伏利用小时同比或下跌5%。4）燃机和水电分别-9.1%、-9.9%。


　　三季度综合电价同比上行1.7%。公司前三季度电价同比-2.3%至467.6 元/兆瓦时，我们测算单三季度电价同比+1.7%至475.7 元/兆瓦时（含税），vs. 1Q/2Q 同比-5.6%/-3.5%。煤价压力下，我们预计三季度盈利同比下滑75%。国内现货煤价自6 月中下旬高位回落，7 月上旬降至797 元/吨后逐步企稳回升，8 月加速上涨至898 元/吨，三个月均价同比提升幅度高达30%；同时考虑长协合同影响，我们预计公司3Q26 标煤单价同比涨幅超过20%，火电面临较大亏损压力，季度归母净利润或从去年56 亿元，下滑至14 亿元，下滑幅度高达75%。


　　2H26 已达到周期底部，我们看好2027 年电价走强推动行业边际积极改善。随着电力市场化改革深化，火电盈利底部更为夯实和稳固，我们看好新一轮电价签订将更好地反映电企成本端的剧烈波动，沿海区域2027 年电量电价具备上行空间，北方和水电省份具备容量电价上修潜力，推动火电资产盈利水平修复。中长期看，火电由追求电量转向追求度电收益，在容量电价和现货市场助力下盈利模式持续优化。此外，需求趋势向下背景下，电煤价格不具备长期高位运行条件。


　　盈利预测与估值


　　我们维持26/27 年净利润预测不变。A/H股现价对应26/27 年14.0x/11.0x、10.6x/8.4x P/E（归属普通股股东净利润，下同）。


　　维持跑赢行业评级，目标价10.00 元/8.03 港币（A/H），26/27 年18.7x/14.7x、13.9x/11.0x P/E，上行空间33.2%/31.1%。


　　风险


　　煤价涨幅超预期，火电利用小时大幅不及预期。

□.刘.佳.妮./.蒋.雨.岑    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司