康龙化成(300759)：整体业务稳步恢复 新签订单持续快速增长

事件：公司发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入122.76 亿元，同比增长6.39%；归母净利润17.93 亿元，同比增长12.01%；实现扣非净利润11.08 亿元，同比下降26.82%；实现经调整Non-IFRS 归母净利润16.07 亿元，同比下降15.55%；实现经营性现金流净额25.77 亿元，同比下降6.42%。


2024 年新签订单同比增长超过20%，整体业务有望逐步回暖。分季度看，2024Q4收入34.59 亿元（同比+16.15%），2024Q4 归母3.72 亿元（同比-19.59%），扣非归母3.25 亿元（同比-24.62%），经调整Non-IFRS 归母4.99 亿元（同比-13.20%）。订单方面，得益于海外客户需求的逐渐恢复，以及更多的服务项目逐渐进入到中后期临床开发阶段，2024 年公司新签订单同比增长超过20%。盈利能力上看，2024 年公司整体毛利率34.24%（-1.51pp），净利率13.96%（+0.25pp）。销售费用2.58 亿元（+2.24%），费用率2.11%（-0.08pp）。管理费用15.85 亿元（-1.36%），费用率12.91%（-1.01pp）。财务费用1.43 亿元（+2615.63%），费用率1.16%（+1.11pp），研发费用4.69 亿元（+4.68%），费用率3.82%（-0.07pp）。源于订单逐步恢复、产能持续爬坡，我们预计公司2025 年有望实现约10%-15%的收入增长。


一体化、多疗法平台竞争优势不断扩大，小分子CDMO 产能释放，有望推动整体业务持续增长。1）实验室服务：2024 年收入70.47 亿元（+5.8%），毛利率44.4%（+0.4pp）。实验室服务随着生物科学规模优势持续释放，2024 年生物科学占比约54%，新签订单同比+15%。2）小分子CDMO：2024 年收入29.89 亿元（+10.2%），毛利率33.1%（-0.3pp）。公司CMC 技术实力雄厚，项目储备丰富，2024 年新签订单同比+35%。3）临床研究服务：2024 年收入18.26 亿元（+5.1%），毛利率12.8%（-4.3pp），主要为SMO 业务带动整体稳健增长。4）大分子及细胞基因治疗：2024年收入4.08 亿元（-4.1%），毛利率-50.1%（-41.8pp）。①C>：行业需求较弱，有望积极拓展其它复杂分子类型产品的研发服务带动恢复；②大分子：整体处建设投入阶段，产能落地带来运营成本和折旧提升，后续随着产能逐步爬坡，盈利能力有望逐步恢复。


盈利预测与投资建议：考虑到全球投融资扰动对公司前端业务的影响及大分子和CGT仍处投入期，我们调整盈利预测，我们预计2025-2027 年公司营业收入分别为137.53、158.16、182.45 亿元（调整前2025-2026 年约138.82、159.79 亿元），同比增长12.03%、15.00%、15.36%；归母净利润分别为17.24、20.63、25.05 亿元（调整前2025-2026 年约18.77、22.23 亿元），同比增长-3.89%、19.70%、21.43%。公司作为国内CRO+CDMO 龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续完备，有望带动业绩持续增长，维持“买入”评级。


风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险，创新药企业研发投入不达预期风险，CMC 业务毛利率提升不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。

□.祝.嘉.琦./.崔.少.煜    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司