科沃斯(603486)：经营拐点显现 全球化布局寻找增量

首次覆盖科沃斯，给予买入评级，目标价70.75 元（2025 年25xPE）。公司拥有“科沃斯”和“添可”两大自主品牌，因国内消费日趋理性叠加自身经营策略偏差，2023 年公司业绩大幅下滑。2024 年公司顺应国内消费趋势，丰富产品矩阵；加快全球化布局，寻找增量市场。双向发力下，经营改善信号出现。展望未来，公司有望全面发力国内外市场，巩固回升向好的趋势。


　　科沃斯品牌：补齐产品短板，改善预期增强


　　2022 年以来国内扫地机需求走弱，价格成为竞争关键要素。但公司继续推新卖贵，导致产品缺乏竞争力，份额持续下滑，面临掉队风险。2024 年公司补齐性价比产品，重点推出T30、T50 两个系列产品与同行在主流价位段（3000-3500 元）进行竞争。直到24Q4 科沃斯品牌的市占率持续回升，我们认为公司的策略调整效果开始显现。随着产品力的补齐，科沃斯品牌或将更加积极、主动的抢抓以旧换新政策红利，进一步巩固回升向好的趋势。


　　添可品牌：全球化战略见效，打开营收天花板


　　作为国内洗地机的开创者，添可在2020-22 年充分享受产品红利，实现营收从2.73 亿元（2019 年）到69 亿元（2022 年）的跨越。但2023 年国内市场红利褪去，行业竞争加剧，添可转而加快出海步伐。在“产品快速迭代+社媒营销”的组合拳下，添可的海外品牌知名度取得从0 到1 的突破，2024年上半年添可海外收入同比+32%，收入比重40%，同比+9pct。海外市场对公司的边际贡献在快速提升。我们认为公司已初步具备全球化运营能力，海外扩张有望接力本土市场成为新增长动能。


　　我们与市场观点不同之处


　　市场认为在扫地机赛道科沃斯品牌因产品力下滑存在掉队的风险，而洗地机赛道也已从蓝海变为红海，添可品牌的经营效益下降。但我们认为：1）经过近一年的追赶，24Q4 科沃斯T50 系列的产品力已经比肩同行，同期科沃斯品牌国内份额的止跌回升也侧面印证这一判断。产品力的补齐叠加以旧换新政策红利，2025 年科沃斯品牌的经营改善趋势或将更为明显。2）通过在美国积累的品牌运营经验，添可有望加快全球化扩张步伐，打造新增长极。


　　投资建议：经营拐点渐近，首次覆盖给予“买入”评级我们预计公司2024-26 年归母净利润分别为11.26 亿元、16.31 亿元、19.74亿元，对应EPS 分别为1.96、2.83 和3.43 元。 Wind 可比公司25 年一致预期PE 为19x，考虑到两大主业有望在2025 年迈入经营向上周期，给予公司25 年25 倍目标PE，对应目标价70.75 元，首次覆盖给予买入评级。


　　风险提示：市场竞争加剧；关税风险；新品不及预期风险。

□.樊.俊.豪./.周.衍.峰./.王.森.泉    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司