爱旭股份(600732)：沉舟侧畔千帆过 敢为巨擘引新潮

投资摘要：


　　从光伏产业链产品价格、相关企业财务数据、光伏行业市场表现来看，2024 是行业悲观情绪不断释放，不断筑底的一年，行业急需破局：


　　多晶硅、硅料、电池片：2024 上半年价格降幅明显，下半年基本稳定。


　　组件：今年前三季度价格持续下降，10 月止住跌势，有所企稳。


　　硅料硅片行业：2024Q1~3，营业收入为1137.9 亿元，同比下降42.7%，归母净利润为-145.3 亿元，同比下降149.3%。


　　光伏电池组件行业：2024Q1~3，营业收入为3580.9 亿元，同比下降24.9%，归母净利润为-103.5 亿元，同比下降126.1%。


　　截至2024 年12 月20 日，SW 硅料硅片、SW 光伏电池组件、SW 逆变器、SW 光伏辅材、SW 光伏加工设备、SW 电力设备、沪深300，今年的涨跌幅分别为-22.9%、-18.9%、-19.0%、10.2%、-25.5%、10.5%、19.2%，所有光伏子行业均跑输电力设备行业以及沪深 300，其中仅光伏辅材行业为正收益。


　　供给端：近期，国内不断出台相关政策，助力淘汰落后产能、防止供给端“无序扩张”。


　　需求端：光伏发电经济性助力需求持续释放。


　　电池和组件环节有望率先反弹：


　　电池片价格已经率先反弹：2024 年10 月23 日~12 月18 日，TOPCon 电池片（182mm）和Topcon 电池片(G12)价格涨幅分别1.9%、1.1%；多晶硅料（致密料）和单晶硅片（182mm/50um）价格分别下降2.5%、4.2%。


　　从供需和成本两方面看，在产品供给较充裕的条件下，重点企业通常在市占率和成本方面有优势，相关产品价格受重点企业成本影响较大。


　　我们选择光伏产业链中不同环节的重点企业，比较它们相关产品的毛利率，以此研究它们成本对相关产品价格的支撑，以及预测未来相关产品价格的变化。


　　工业硅：从合盛硅业2024H1、29.5%的较高的毛利率角度看，我们认为在供给较充裕条件下，工业硅价格仍有下降空间。


　　多晶硅：随着技术进步，颗粒硅有望带动多晶硅成本继续下降。


　　硅片/电池片/组件：工业硅/多晶硅价格下降，硅片/电池片/组件成本将降低，盈利空间有望修复及扩展。


　　BC 电池性能优异，有望成为新的主流产品，爱旭股份作为BC 电池领跑者，有望在行业优胜劣汰、产能出清之际，否极泰来，引领新潮流。


　　投资建议：


　　预计2024-2026 年公司营收分别为117/270/323 亿元， 同比增长-57%/131.4%/19.5% ， 归母净利润分别为-26.5/12.5/23.9 亿元， 同比增长-450.3%/-147.2%/91.1%。


　　给与公司2025 年20 倍PE，公司2025 年合理股价为13.60 元，首次覆盖给予“买入”评级。


　　风险提示：


　　海外贸易保护风险，光伏装机不及预期风险，盈利预测中假设偏离真实情况。

□.刘.宁    .申.港.证.券.股.份.有.限.公.司