荀玉根:高股息策略是弱市中的优策略

时间:2018年09月27日 08:49:17 中财网
  摘要
  长期看港股仍在第九轮牛市过程中,中期调整结束的信号:一是确认盈利二次探底幅度多大,二是等待美国加息结束。
  核心结论:①今年以来港股高股息组合跌-1.65%,低PE组合跌-5.83%、低PB组合跌-7.96%、小市值组合跌-13.24%,恒生指数跌-8.09%,历史上高股息策略牛市中表现普通,熊市和回调的弱市中跌幅小。②长期看港股仍在第九轮牛市过程中,中期调整结束的信号:一是确认盈利二次探底幅度多大,二是等待美国加息结束。③中期调整过程中高股息股是避风港,金融、资讯科技、原材料行业盈利估值匹配度较好。

  高股息策略是弱市中的优策略
  港股今年1月上涨后,2月以来持续调整。那么在弱市中,什么样的策略更有效呢?本文将对此进行深入分析。

  1。 高股息策略是弱市中的优策略
  1.1回顾:9月恒指下跌-1.5%,电讯业领涨
  9月日经225指数领涨,恒生指数涨幅居后。9月全球主要市场中日本股市表现亮眼,截止9月25日,日经225指数上涨4.7%;孟买SENSEX指数领跌,跌幅为-5.2%;其他涨幅居前的还有巴西圣保罗指数(上涨2.5%)、上证综指(上涨2.1%)、道琼斯工业指数(上涨2.0%)。恒生指数9月以来下跌-1.5%,跌幅居于全球主要市场前列。从行业层面来看,9月恒生综合行业指数大部分下跌,恒生电讯业、恒生能源业、恒生工业表现较好,分别上涨2.6%、1.1%、0.8%,恒生消费者服务业、恒生消费品制造业、恒生资讯科技业跌幅居前,分别下跌-5.1%、-4.0%、-3.3%。

  港股四种结构性投资策略长期看大幅跑赢大盘。港股今年2月以来持续调整,但股票表现有明显结构性分化,那么不同的结构性投资策略是否存在机会。在报告《A股四大简单致胜法宝-20170911》中,我们分析了高股息、小市值、低市盈率和低市净率这四种简单策略在A股的表现,发现这四种策略虽然简单,但是长期看远远跑赢大盘,具有长期投资价值。在报告《港股简单实用策略:高股息策略-20170829》中,我们专门分析了高股息策略在港股的表现。我们分析这四种策略在港股市场的历史表现,我们每年末将恒生综合指数分别按照股息率、市值、市盈率(TTM)和市净率(LF)分成5组,分别选取前20%和后20%作为下一年的投资组合,然后在下一年末用同样的方法确定新的投资组合。在考虑股利再投资的情况下,计算2007年~2017年各组合的年化收益率。结果显示,恒生综合指数年化收益率为6.9%,股息率最高20%组合年化收益率为12.7%,超额收益率为5.8%,表现最佳;市盈率最低20%组合年化收益率为12.7%,超额收益率为5.8%;市净率最低20%组合年化收益率为11.8%,超额收益率为4.9%;市值最小20%组合年化收益率为7.5%,超额收益率仅为0.6%。小市值策略在港股有效性不强,相对而言在A股中,小市值策略表现是最好的。这可能源于机构为主的港股投资者和散户为主的A股投资者对小市值股票偏好有所差异。







  1.2今年高股息股票表现佳
  今年以来高股息策略跌幅最小。今年2月份以来,港股持续调整,年初至9月25日恒生指数跌幅为-8.09%。采用前文相同的方法,将恒生综合指数成份股分别按照股息率、市值、市盈率(TTM)和市净率(LF)分成5组,选取股息率最高的20%、市值最小的20%、市盈率最低的20%、市净率最低的20%分别构建高股息率组合、小市值组合、低市盈率组合、低市净率组合。在18年年初投资上述投资组合,截至9月25日,高股息策略组合跌幅最低,仅为-1.65%,低市盈率组合、低市净率组合、小市值组合的跌幅分别为-5.83%、-7.96%、-13.24%;在今年1月份港股高点投资上述投资组合,截至9月25日,高股息策略组合跌幅仍是最低,为-11.68%,低市盈率组合、低市净率组合、小市值组合的跌幅分别为-16.32%、-16.45%、-19.97%。

  历史上高股息策略牛市表现普通,熊市跌幅最小。2008年以来港股共经历了两轮牛市,第一轮牛市(08/10-10/11)中,高股息组合累计收益率为232.4%、小市值组合累计收益率为372.4%、低市盈率组合累计收益率为256.7%、低市净率组合累计收益率为276.5%、恒生综合指数累计收益率为110.8%;第二轮牛市(11/10-15/04)中,高股息组合累计收益率为110.0%、小市值组合累计收益率为118.9%、低市盈率组合累计收益率为116.4%、低市净率组合累计收益率为128.0%、恒生综合指数累计收益率64.4%。综合两轮牛市中四大简单策略的表现看,高股息策略并不突出。2008年以来港股共经历了两轮熊市,第一轮熊市(10/11-11/10)中,高股息组合累计收益率为-29.6%、小市值组合累计收益率为-42.8%、低市盈率组合累计收益率为-39.1%、低市净率组合累计收益率为-36.4%、恒生综合指数累计收益率为-31.1%;第二轮熊市(15/04-16/02)中,高股息组合累计收益率为-31.2%、小市值组合累计收益率为-38.8%、低市盈率组合累计收益率为-31.6%、低市净率组合累计收益率为-32.3%、恒生综合指数累计收益率-33.6%。在两轮熊市中,高股息策略的跌幅均低于其他三种策略,高股息策略在熊市中能够起到熊市保护伞的作用,小市值策略在熊市中跌幅最大。





  1.3展望:长期看港股仍在第九轮牛市,短期看高股息股是避风港
  长期看港股仍在第九轮牛市,中期拐点等信号,短期看高股息股是避风港。我们在报告《借鉴历史,港股第九轮牛市未完-20180910》中分析港股目前仍处于第九轮牛市。1964年以来港股已经历8轮牛熊,牛市平均5年,熊市平均1.3年。16/2以来港股进入第九轮牛市,目前牛市持续2.5年短于港股牛市历史平均水平,截至18年2月份本轮牛市恒生指数最大涨幅83%,对比历史上的牛市涨幅不算很大。同时截至9月25日,恒生指数PE(TTM,下同)为10.1倍,横向对比全球目前仍为全球主要市场最低,港股低估值优势明显。截至9月25日,已公布18年中报的1766家港股上市公司中报净利润增速为11.1%,年化ROE为10.8%,虽然较17年年报有所下降,盈利仍稳健。长期看,港股盈利估值匹配度好,支撑港股继续向好。中期看,2月以来港股持续调整,影响调整的因素一是盈利有所回落,18年中报净利润增速较17年年报有所下降,二是美联储加息影响港股资金面偏紧。本轮盈利筑底特征类似2002-05年期间,即W型筑底。这轮盈利改善左侧底回升始于2016年二季度,现在是二次探底回落过程中,预计右侧底在2019年二、三季度,2018年年报和2019年一季报数据有望给出更明确证据。中期调整右侧拐点等两信号明朗:一是盈利回落幅度到底多大,二是等待美国加息结束。今年以来港股高股息股大幅跑赢大盘,而且历史上港股调整时高股息股表现更好。在中期调整过程中高股息股是避风港。

  资讯科技业、原材料业、金融业盈利估值匹配度较好,值得关注。从利润增速来看,资讯科技业、原材料业两大行业净利润增速在港股各行业中较高,18年中报归母净利润同比分别增长77.8%、89.3%。从盈利估值匹配度上看,资讯科技业、原材料业、金融业的盈利估值匹配度较好。对于消费和科技类行业,一般采用PE与净利润增速比较来衡量盈利估值匹配度,恒生指数2018年中报净利润同比增速/当前PE(TTM)为19.0%/10.1倍,资讯科技业分别为77.8%/40.6倍盈利估值匹配度较好。周期和金融地产类行业,一般采用PB和ROE比较来衡量盈利估值匹配度。恒生指数2018年中报ROE/当前PB(LF)分别为12.1%/1.2倍,原材料业分别为12.8%/1.0倍,金融业分别为12.6%/0.9倍,盈利估值匹配度较好。






  2。 重点关注公司
  2.1 西部水泥:陕西水泥绝对霸主,估值洼地修复可期
  公司是陕西省水泥市场领先厂商,根据产能数据测算,在陕南地区为绝对龙头(市占率75%),在关中地区也是市场引导者(市占率21%)。目前,公司水泥总产能达到2920万吨,其中陕西占比80%。而陕西区域区位优势明显,四面有天然地理屏障,是一个相对独立的市场。2018年下半年,“补短板”带动基建复苏,2018-2020年,陕西仍有大量的基建类项目亟待开工或建设,我们认为基建宽松推动下,这部分项目对于水泥需求的拉动也会比较显著。根据陕西省错峰限产规划来看,2018年全年规划147天进行错峰限产,较去年略有提升,错峰限产仍维持在严格水平。9月份水泥即将迎来旺季,我们认为,陕西关中地区,西部水泥和海螺水泥合计产能占比达到44%,基于海螺水泥对于西部水泥的较大比例持股(21%),双方有望在关中地区形成协同效应,水泥价格有望上涨;陕南地区,西部水泥掌握绝对定价权,价格也有望顺势上涨。

  我们预计,2018-2020年,公司分别实现收入59.37、60.45和61.75亿元,分别实现归属股东净利润14.92、16.03和16.78亿元,分别同比增长109.82%、7.46%和4.69%;每股收益分别为0.27、0.29和0.31元,参考同行业港股公司估值情况,我们认为公司合理的PE估值区间为对应2018年5-6X,对应1.35-1.62元/股,换算为港元则对应1.54-1.85港元/股(按照1港元兑0.874元人民币),给予优于大市评级。

  风险提示:基建放缓,水泥价格下跌的风险;错峰限产力度不及预期,供给超过预期的风险。




  (西部水泥,02233.HK,张向伟,S0850517070011)
  2.2 吉利汽车:累计销量破百,8月轿车表现强势
  吉利8月销量达到12.55万部,同比增长30%,环比增长4%。分车型看,SUV车型博越/帝豪GS/远景SUV/X3/远景S1 8月销量分别为1.90/1.34/1.00/1.05/0.47万部,其中博越/帝豪GS/远景SUV同比-14%/+3%/-0%;轿车组合博瑞/帝豪GL/新帝豪/远景销量分别为0.54/1.27/2.28/1.16万部,同比+78%/+16%/+9%/+6%,吉利轿车销量表现强势。8月领克01继续维持良好表现,实现销量9303部,环比增长0.5%;领克02实现销量4371部,环比增长43.8%。根据公司2018年中报,下半年领克将推出定位于领潮运动轿车的领克03,同时领克01、02、03 插电式混合动力版本也将投放市场。2018年1-8月,公司累计实现销量101.24万部,同比增长41%,已完成2018年销量目标的64%。8月5日,FREE100吉利汽车开放体验日暨全国百店开业庆典顺利举行,本次同步开业的百家吉利4S店全部按照吉利3.0渠道和服务标准进行品质提升。我们判断,随着公司传统强势车型的持续增长以及新车型的集中投放,在吉利3.0渠道和服务的建设下,预计公司将顺利完成158万部销量目标。

  预计公司2018-2020年归母净利润分别为147.47/220.37/291.51亿元人民币,EPS分别为1.64/2.45/3.25元人民币。参考可比公司估值水平以及考虑到公司的成长性和流动性溢价,给予其2018年12-15倍PE,对应合理价值区间19.68-24.60元人民币/22.62-28.28元港币(汇率港币:人民币=1:0.87),维持“优于大市”评级。

  风险提示:公司新车型销量不及预期;整体市场竞争激烈程度超预期。





  (吉利汽车,00175.HK,王猛,S0850517090004)
  3。 覆盖港股公司及估值







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