[买入评级]中颖电子(300327)动态报告:稳扎稳打的国内MCU龙头公司 附近期交流要点总结

时间:2018年05月16日 15:00:37 中财网


事项:
中颖电子交流纪要:稳扎稳打的国内 MCU 龙头公司。

评论:
一、 稳扎稳打,阶梯式上升的国内 MCU 龙头公司
专注耕耘 MCU 领域 24 年, 凭借 MCU 技术领先, 公司上市以来营收复合增速达 21%,利润增速达 40%。

公司 MCU 产品主要应用于系统主控单芯片, 其产品下游应用领域包括家电主控、电机变频控制、锂电池电源管理、智能电表及物联网和可穿戴应用领域。 公司从 1994 年起开始投入研发 MCU 产品,至今已深耕 24 年,稳扎稳打逐步发展成为中国小家电 MCU 龙头企业。 自 2012 年上市以来, 公司营收复合增速达 21%,至 2017 年公司营收约 6.86 亿,其中约 66%来自小家电。 公司利润复合增速达 40%,至 2017 年公司归母净利润达 1.34 亿元。

轻资产 fabless 模式助力盈利能力快速增长, 核心产品放量催化公司利润增速显著快于收入增速。

公司整体利润增速快于收入增速,特别在 2015 年、 2016 年公司营收增长分别为 11%、 26%左右,公司利润增速达到 楷体 60%、 116%, 充分显现轻资产 fabless 模式加速公司盈利弹性。 拆分公司利润增速, 主要系公司前期 TFT 及 MP3 产品库存清理完毕, 由于库存会计处理导致计提减值损失占销售额占比下降约 3pct,同时公司小家电 MCU、 电动车机电主控、锂电池保护芯片等多颗核心单品年出货量达千万颗级别, 而此类成熟产品无需额外投入研发费用, 故公司管理费用率累积下降 6pct。

1) 在小家电市场上,公司 MCU 芯片中国市场占有率第一, 特别是微波炉和豆浆机产品。公司主要客户是九阳和苏泊尔。公司的小家电类 MCU 芯片产品性价比突出,具备显著竞争优势,近年来出货量增长迅速。

2) 在大家电市场上, 主控芯片规模约为小家电芯片市场的 3~5 倍。在大家电主控芯片领域的竞争对手,主要是来自欧、美、日的国际老牌厂家,中颖电子未来在大家电领域将以进口替代为目标,逐渐提升市场份额。 公司客户主要是国内的一线品牌大厂,应用领域主要有冰箱、洗衣机和空调的主控芯片。

3) 电动自行车用芯片出货量增长迅速,在电动自行车市场上公司芯片市场份额近年来加速提升至 50%左右,公司当前出货 3 种芯片,包括锂电池保护芯片、主控芯片、 电机芯片。

上述成熟产品出货量增长而相应研发无需大幅增长,出货量突破财务盈亏平衡点之后,规模效应导致利润增速显著大于费用增速。因此公司毛利率从 2014 年 36%提升至 2016 年 44%,整体费用率从 2014 年 30%下降到 2016 年的 27%,净利润率从2014年 8%提升至2016年的 21%,2年复合增速达62%,叠加营收增速,归母净利润增速则达到60%~116%。

2017 年公司研发投入同比增长 24%,创近 3 年来新高, 公司新产品在大家电及锂电池管理领域获重要客户进展。

2017 年研发投入再加码,研发费用达 0.94 亿元, 同比增加 24%,显著高于公司 2014-2016 年约 5%研发费用增速,公司风格稳健费用控制严谨,研发加码显现公司在新产品上加速发力, 对比公司 2017 年新产品推出 9 类, 同比增长达 80%。 公司上一次研发支出大幅增长在 2013 年,同比增长超 25%,之后迎来公司小家电等产品加速放量。 从公司新产品拓展分析, 公司已成功打开大家电 MCU 产品领域,并逐步开拓变频空调主控芯片等高附加值芯片产品,公司推出最新 32 位 MCU 工控级芯片, 处于行业领先地位。在锂电池管理芯片产品方面,公司在笔电领域已完成 2家国际品牌客户认证,其中 1 家已进行试生产,预计 2019 年开始规模量产,将有望数倍提升公司市场空间。公司大家电及锂电池管理产品双双获得重要进展,盈利能力迎加速提升,从 2018Q1 财务数据已显露端倪, 2018Q1 公司实现营收 1.95 亿元,同比增长 24%,归母净利润 0.34 亿元,同比增长 33%, 在国内芯片设计上市公司里处于领先地位, 未来预计公司家电电机主控芯片及锂电池芯片迎加速增长。

战略布局 AMOLED 驱动芯片,奠定公司中期成长动力。

随着国内 OLED 面板厂家持续产能释放,预计中国 OLED 产业将迎来爆发式增长,其相关驱动 IC 市场空间可达 30亿人民币。中颖电子积极布局 AMOLED 驱动芯片业务, 2015 年公司成为国内首家在一年内销售逾两百万颗AMOLED 显示驱动芯片的芯片设计公司, 2017 年上半年成功交付一款客户委托订制的芯片,并成功点亮 FULL HDAMOLED 柔性屏。 2018 Q1 公司完成一款 FHD AMOLED 显示驱动芯片的内部验证,并已向客户送样验证。未来随着国内 OLED 面板厂产能释放,奠定公司中期成长动力。

优秀的 IC 设计平台类公司, 乘国产芯片替代之势,中国 MCU 龙头赢百亿级市场空间。

IC 设计行业是知识密集型行业, IC 设计企业发展最关键因素是人才。公司历经 24 年发展形成专业研发人才队伍,截至 2017 年 12 月 31 日,公司研发技术人员达 236 人, 研发人员中具有十年以上工作经验的占 40%以上,具有五年以上十年以下工作经验的占 30%以上,分布于产品的系统规划、模拟和数字电路设计、制造工艺技术、测试技术等各个专业。 梯队式人才团队助力公司打造成国内优秀的 MCU 设计平台公司,公司凭借出色的管理能力、 领先的技术优势、高品质的质量管控持续赢得品牌客户认可。 公司正处于厚积薄发加速发展阶段,随着物联网持续发展加拉动对 MCU 主控芯片需求,至 2020 年中国 MCU 市场有望超过 500 亿人民币,公司作为中国 MCU 龙头公司有望豪享国内百亿级市场空间。 预计公司 2018-2020 年营收 823/1070/1391 百万元, eps 0.84/1.07/1.38 元,对应 PE35/28/22X,给予买入评级。



□ .欧.阳.仕.华./.唐.泓.翼  .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司
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