[买入评级]中顺洁柔(002511)年报点评:消费升级+新品研发驱动增长 维持买入评级

时间:2018年04月17日 17:03:25 中财网


2017 年营业收入收入增长 21.8%,净利润增长 34%
公司发布 2017 年报,营收为 46.4 亿,同比增速为 21.8%;其中四季度实现营收 12.86 亿,同比增长 20.4%,公司四季度的营收在产能紧张的背景下,仍然取得了不俗的增长。分产品看,非卷纸营收同比增长 30.5%至 26.6 亿,卷纸营收同比增长 12%至 18.45 亿。 2017 年公司实现净利润 3.49 亿,同比增长 34%,折合 EPS 为 0.46 元。 2017 年公司的利润分配方案为每 10 股派发现金红利 1 元(含税),以资本公积金向全体股东每 10 股转增 7 股。

2017 年毛利率同比降低 1 个百分点,期间费用率控制不俗
2017 年公司的毛利率为 34.9%,较去年同期减少 1 个百分点。分产品看,非卷纸毛利率同比降低 1.7 个百分点至 40.2%;卷纸毛利率同比减少 1.8 个百分点至 29.1%。盈利能力下滑主要受 2017 年木浆价格大幅上涨所致,根据公司年报统计, 2017 年针叶、阔叶浆涨幅分别为 46%与 47%。 2017 年公司综合盈利能力并没有分产品下滑的幅度大,主要原因一方面是公司的产品结构进一步优化,盈利能力更高的非卷纸类产品增长 30.5%,营收占比达到 57.4%,较 2016 年提升 3.9 个百分点。

2017 年公司的期间费用率为 25.5%,同比去年降低 0.4 个百分点,其中销售费用率同比微升 0.2 个百分点至 19.1%,管理费用率同比持平为 5.4%。

分季度看, 2017 年四季度销售费用率为 16.8%,较去年同期降低了 3.5 个百分点,主要原因是在原料价格大幅上涨的时间窗口,公司收减促销力度。

消费升级、渠道下沉以及产能合理布局驱动洁柔继续快速增长
我们认为洁柔未来的驱动力主要来自三个方面,其一、消费升级的大背景之下,具备优秀的新品、高端品研发能力的生活用纸企业显著收益,洁柔在新品、高端品研发方面的竞争优势突出, 2017 年研发的本色纸巾——自然木大获成功就是最好的证明;其二、目前中国有 2800 多个城市,公司开发数量仅 1200 多个,尚有大量市场并未进入,渠道进一步下沉将助力公司高速发展;其三、 2017 年公司新增云浮 12 万吨产能、唐山 2.5 万吨,总产能达到 65 万吨, 2018 年,公司湖北新增 10 万吨产能将建设投产,预计未来 5 年,每年约有 10 万吨的产能投放。产能布局的日趋完善以及合理释放为公司后续的增长提供保障。

高增长有望延续,维持买入评级
由于木浆价格上涨对洁柔的影响比我们此前预期要强, 我们下调洁柔2018-2020 年的毛利率预测, 将洁柔 2018-2019 年 EPS 由 0.64 元和 0.81元下调至 0.60 元和 0.79 元,当前股价对应 PE 分别为 24 倍和 19 倍,我们认为洁柔仍然有望延续高增长态势,目前估值较为便宜,维持买入评级。

风险提示: 木浆价格大幅上涨, 提价导致销量增速低于预期, 人民币贬值
□ .姜.浩  .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司
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